泛微网络(603039):最坏的日子已过去

类别:公司 机构:华兴证券有限公司 研究员:徐浩瀚 日期:2020-09-24

  随着新冠肺炎疫情影响减弱,二季度营收同比恢复至10.8%。

      销售费用占营收比重低于预期;营收有望持续增长。

      切换至2021 年,根据DCF(贴现现金流)估值法上调目标价至人民币132.73 元;重申“买入”评级。

      公司价值有待发现,股价仍被低估。自从2020 年2 月我们首次覆盖泛微网络以来,我们发现,一部分人对于办公自动化系统(OA)领域和泛微网络本身的理解依然有限。然而,随着新冠肺炎疫情爆发、企业纷纷采用远程办公模式,相关需求方开始意识到在办公自动化系统整个IT 架构下OA 系统的重要性。

      预计2H20E 营收增长将恢复正常。二季度营收为人民币3.32 亿元,同比增长10.8%,对比一季度为-2.0%。泛微网络的旗舰产品E-cology(泛微协同办公系统)1H20 营收为人民币2.66 亿元,同比下降9.2%,一季度销售疲软的主要原因是中国新冠肺炎疫情正好在此期间爆发。但因SaaS 办公自动化产品表现强劲,二季度服务类营收同比增长25.9%。

      因投资损失增加且增值税退税减少,二季度营业利润率同比小幅下降0.3 个百分点至9.3%。尽管研发费用超预期,但运营杠杆有所改善,因此销售成本同比仅增长了7.3%。

      泛微网络表示,中国的商业活动已在七月恢复至疫情前水平。我们预计营收将持续迎来季度环比复苏,三季度/四季度将同比增长18.7%/23.2%。我们看好此行业以及泛微网络的长期结构性增长前景。

      上调目标价至人民币132.73 元;重申“买入”评级。受疫情负面影响,我们将2020 年-2022 年预期营收下调1%-7%。因销售费用低于预期,我们将2020 年的预期营收小幅上调2%。根据DCF(贴现现金流)估值法不变(加权平均资本成本为7.2%,终端增长率为5.0%),我们切换至2021 年数据,将目标价从人民币99.53 元上调至人民币132.73元。

      风险提示:行业新入者意外出现,项目实施成本超预期,人工成本增加。