沥青专题报告：沥青炼厂库存的“M”型走法

　　摘要：

    　　近期原油价格反弹，沥青期价震荡，沥青-WTI 原油价差不断走弱，当下市场预期是炼厂开工不断提升，需求不及预期，库存持续积累，沥青-WTI 价差持续走弱，直到炼厂利润转负，炼厂被迫降低开工，沥青供应下降，供需重新平衡。但我们认为一季度以来原油跌破40 美元/桶，地板价政策主导下，地方沥青炼厂原油进口飙升，开工不断提升，二季度以来炼厂利润始终在0 值附近，但炼厂开工不断提升，出现了罕见的高开工与低利润组合，稀释沥青、混合芳烃、轻循环油进口不断飙升为这一行为提供佐证。随着原油重回40 美元/桶，地方炼厂地板价政策红利不再，炼厂开工有望与利润重回正相关关系，且炼厂开工有望向低利润指向修复，沥青存在供应下降预期。

    　　沥青需求维持强势判断，结合创记录的开工和沥青累库情况证实二季度以来沥青需求旺盛，全年沥青需求增速维持10%，仍然看好2020 年9-12 月沥青需求。

    　　稀释沥青原料多为委内瑞拉货源，进口大增有两方面原因：二季度地方炼厂利用地板价红利大量采购原油，在今年配额增长有限的背景下，后期炼厂配额相对紧张驱动炼厂增加了稀释沥青需求；稀释沥青作为委内瑞拉马瑞原油与其他油品调和后的替代品，沥青炼厂对此种原料需求旺盛。我们认为该资源未来的增长幅度受到资源供应稳定性以及地板价红利消失地炼需求减弱的压制，委内瑞拉货源补充不足，全球重油偏强，高硫380 强势，那么国内沥青炼厂的原料仍会持续受到扰动。

    　　操作建议：逢低多沥青2012，多沥青2012-高硫燃油2101 价差风险提示：原油大幅下跌，沥青需求不及预期