常熟银行(601128):农村普惠金融领军人

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:严佳卉/王瑶平/张帅帅 日期:2020-09-22

  投资亮点

      首次覆盖常熟银行(601128)给予跑赢行业评级,目标价10.00元,对应1.50x 2020e P/B。理由如下:

      深耕小微和个人经营贷,差异化服务农村普惠金融蓝海市场,本地市场份额高。常熟农村商业银行(下称“常熟银行”)成立于2001 年,由原常熟市农村信用合作社联合社等改制而来,在全国范围内有72 家分行,30 家村镇银行。在常熟本土市场,常熟银行网点布局广泛(总行+37 家分支结构),且长时间深耕小微和个人经营贷(1H20 末户均贷款23 万元,低于其他区域性银行),存贷款市场份额较高,2019 年末存款余额在当地份额27%、贷款份额17%。

      “常熟模式”是银行基于IPC 微贷技术进行本土化改良后的信贷模式,风险调整后息差同业领先,带动较高的资产回报率。1H20 常熟银行年化ROAA 为0.90%,在21 家A 股上市区域性银行中排名靠前,主要来自于风险调整后的息差水平较高。1)常熟银行生息资产收益率较高,主要由于个人经营贷占比高,1H20 末占总贷款34.1%,个人贷款收益率8.04%,均处于同业较高平均。2)更难能可贵的是,常熟银行资产质量表现优异,1H20 末不良率0.96%,关注类占比1.34%,逾期占比1.30%,拨备覆盖率488 %,好于同业。我们认为较好的资产质量主要由于IPC 微贷技术的运用及其本土化改良,包括流程再造、科技赋能、分层薪酬激励体系等。

      全国农村普惠金融供给仍有空间,常熟银行积极探索,致力于复制成功的“常熟模式”至全国。常熟银行本地份额趋于饱和后,积极在江苏省内常熟市外设立网点并开拓业务,异地分行由2016 年的16 家扩张至1H20 末的35 家;此外,2019年首家获批筹建投资管理型村镇银行,使其可以在全国范围内收购设立村镇银行,将成功的“常熟模式”复制到其他地区。1H20 末市外贷款/存款较去年末增18%/26%,快于全行。

      我们与市场的最大不同?看好银行复制“常熟模式”至全国,能够在规模扩张的同时保持资产质量和盈利能力稳定。潜在催化剂:

      多数异地分行和村镇银行实现稳定的规模扩张和盈利增长。

      盈利预测与估值

      我们预计公司2020~2021 年EPS 分别为0.66 元、0.77 元,CAGR为8.8%(2020 年低利润增长主要由于疫情,2021 年我们预计恢复常态)。目前公司交易于1.2x 2020e P/B,基于已经历经检验的、具有差异化优势的“常熟模式”,我们首次覆盖给予目标价10.00元,对应1.50x 2020e P/B 和21%上涨空间,给予跑赢行业评级。

      风险

      中长期存款理财化趋势可能不利于银行揽储;异地分支机构和村镇银行的资产质量存在不确定性。