速冻食品专题报告：行业高增长有可持续性 龙头企业更具优势

疫情下速冻食品行业呈现出什么样的特点？1）餐饮端受影响较大，家庭端增长迅猛。餐饮业的断崖式下滑导致餐饮端对速冻制品的需求明显下降；目前家庭端在速冻食品消费中仍可占60%以上，疫情爆发后囤货需求暴增、家庭烹饪兴起，在此推动下，行业整体增速较高。根据凯度数据，速冻食品销售额在疫情爆发时（2020.1.25-2.7）较2019 年春节前后两周增长49%。上半年主要速冻企业营收增速均超过20%，业绩表现亮眼。2）毛销差扩大驱动净利率有效提升。一方面，均价提升（家庭端产品占比提升+折扣力度降低）和部分关键原材料价格在Q1 下行共同推动毛利率同比提升；另一方面，疫情期间市场费用节约使得各企业销售费用率同比下降，因此疫情期间速冻食品企业净利率基本不降反升。

    后疫情时代如何把握速冻食品行业趋势？1）下游B 端降本压力增大+C 端消费习惯加速培育，行业高增长具备可持续性。餐饮端，受本次疫情打击巨大，降本压力加速凸显，同时连锁餐饮规模化、标准化趋势已较为明朗；家庭端，随着生活节奏加快和消费者接受度提高，速冻食品消费将走向日常化，速冻火锅料、预制菜肴等新品类有望加速普及。两端需求均有较大潜力可挖，行业具备长期增长动力。2）行业集中度进一步提升，供应链管理能力为企业脱颖而出的关键，龙头企业具备先发优势。速冻食品行业附加值相对偏低，企业盈利关键在于成本费用控制和营运效率提升，这需要“采购-生产-运输-销售”供应链各环节的精细化管理。龙头企业在供应链布局上具备先发优势，在疫情发生后调整更快速，能更快响应终端需求，积极主动开拓市场，优势进一步凸显。速冻面米上，三全在C 端市场已大幅领先，有望凭借资金和研发优势在B 端市场起势后快速攻城略地。速冻火锅料上，2015年至2018 年，安井、海欣和惠发三者合计市占率由10.1%扩大至11.0%，我们预计随着下游餐饮连锁化、标准化加快推进，疫情后消费者健康意识持续提升，品牌产品市占率有望加速提升。

    推荐标的：安井食品、三全食品。1）安井食品：公司战略清晰，产品上“三剑合璧”，渠道上“BC 兼修”；基本完成“销地产”布局，供应链管理能力优秀，净利率水平行业领先；18、19 年发行可转债积极扩产，2022 年可用产能有望突破90 万吨，将有效支撑公司体量扩张和市场开拓。上半年业绩亮眼，中高端产品锁鲜装产品有望继续开拓家庭端客户，预计全年有望实现营收同比20%左右的高增长，同时保持高个位数的净利率。2）三全食品：

    公司为速冻面米龙头，渠道力、品牌力优势突出，系列内部改革成效明显，盈利能力持续改善，疫情发生以来积极复工复产，发掘更多消费场景。我们预计公司全年有望实现收入端15%~20%左右的增长，净利润率有望维持在10%左右。

    风险提示

    原材料价格大幅上涨的风险/行业竞争加剧的风险/食品安全风险。