三花智控(002050)深度分析：制冷龙头 汽零新秀

制冷部件龙头企业，多元化业务协同发展。三花智控是全球制冷部件的龙头企业，公司成立三十年来一直专注于生产和研发热冷转换、智能控制的环境热管理核心零部件。公司依托制冷技术的优势，拓展了业务范围，公司现有业务包括汽车空调及热管理、微通道换热器以及洗碗机零配件等业务。公司业务多元化，但是主要核心技术仍然是制冷技术，依托制冷技术各业务之间可以协同发展。

    汽零资产强势注入，新能源热管理打开成长空间。2017 年公司将三花汽零业务并表，开始布局新能源汽车热管理业务。各国政府相继出台政策明确表示燃油汽车限售时间，未来新能源汽车的销量将迎来高速增长阶段。而且传统燃油汽车的热管理系统单车价值约为2,000-3,000 元左右，新能源汽车热管理系统的单车价值量能够达到6,000-8,000 元，是传统汽车价值量的3 倍，公司有望凭借产品组合优势继续提升产品价值量。汽零产品的客户质量优质，现在已相继成为特斯拉、沃尔沃、戴姆勒、比亚迪、吉利、蔚来汽车等新能源汽车厂商的一级供应商，现有的新能源订单业务也会集中在2020 年开始放量。作为特斯拉供应商，公司盈利能力将直接受益于国产Model 3 销量的提升，而且随着Model Y 车型的国产化进程加快，将继续开启公司的盈利增长空间。

    传统制冷业务市占率第一，业绩增长稳健。公司的主要阀类产品截止阀、四通换向阀、电子膨胀阀市占率全球第一，分别达到35%、66%和58%。三花微通道因其特有的优势，市占率达到45%，位居全球第一。传统的铜管翅片换热器相比，微通道换热器换热效率可提升 30%以上，体积可减少30%、重量可减轻50%，所以未来微通道换热器将会对铜管铝翅换热器实现有效替代，公司的微通道业务将直接受益于替换率的提升。空调能效新标将于2020 年7 月1 日实施，变频空调销量有望继续增长，电子膨胀阀渗透率将进一步提升，预计2021 年公司电子膨胀阀收入为20 亿元。

    国内洗碗机普及率较低，亚威科业务仍有增长潜力。公司于2013 年2 月对亚威科电器实现并表，亚威科自成立以来一直从事洗碗机、洗衣机、咖啡机等家电系统零部件的研发、制造及销售。亚威科毛利率水平较低，但是伴随波兰工厂运营效率提升以及中国芜湖工厂产能释放，有望进一步节约人工成本，提升毛利率水平。虽然目前国内洗碗机普及率较低，但是随着人口老龄化以及年轻一代对生活品质的追求，普及率有望提升，亚威科业务有着较大的成长空间。

    投资建议：我们公司预测2020 年至2022 年每股收益分别为0.43、0.54 和0.66元。净资产收益率分别为14.8%、16.6% 和17.7%，维持公司“买入-B”投资评级。

    风险提示：新能源热管理业务发展不及预期，特斯拉销量不及预期；空调行业回暖不及预期；原材料价格上涨风险。