宏观策略深度报告：迎接后疫情时代 重申可选消费配置价值

G7 工业国的新增确诊数量已过第二波高峰，并呈下降趋势。每日死亡病例也稳定在每日1000 人左右。虽然各国未来还会有疫情的反弹，但疫情导致的全面停工停产可能性降低，我们称之为“社会免疫”。

    高频宏观数据显示全球经济复苏强劲。疫情对经济最恶劣的影响路径在于医疗资源挤兑促使政府当局被迫封锁经济活动。只要医疗资源没有发生挤兑，各国疫情将与各国经济逐渐脱钩。

    我国受疫情影响严重的可选消费行业（代表人员出行需求的航空、机场和铁路板块，代表线下休闲娱乐需求的电影和旅游酒店板块，以及代表社交和饮食需求的餐饮板块）复苏明显。

    今年以来，必选消费与可选消费的收益差远大于小盘成长股与大盘价值股的收益差。在经济复苏的背景下四季度PPI 将继续由负值区间向零回升，站在利率变化的角度低估值板块边际上确实有增配的价值，但我们认为相较于风格的切换，行业上必选向可选的切换可能更值得注意。

    必选消费估值已经极端化，今年以来的上涨或许透支了未来的增速。申万生物医药指数动态PE已经创出07 年以来新高，申万食品饮料指数的动态PE 也创出15 年以来新高。虽然人口老龄化下医疗支出上升以及消费升级的长期逻辑没有问题，但2020 年必选消费的上涨核心驱动在于疫情冲击下的盈利优势，我们应避免用长逻辑解释短时间内的估值极端化。

    非常规性质的货币宽松高峰已过，今年权益资产上升最快的阶段已经结束了，四季度指数整体的上升空间有限。相较于疫情时期具备盈利比较优势的必选消费，目前可选消费的配置价值明显。

    年底疫苗上市对可选消费可能会有进一步的催化作用。我们看好航空、机场、电影、酒店、旅游、餐饮、交通等受疫情影响冲击大的大可选消费板块。