富瀚微(300613):产品升级及竞争格局优化 公司迎来发展良机

类别:创业板 机构:国信证券股份有限公司 研究员:欧阳仕华/唐泓翼 日期:2020-09-18

  事项:

      富瀚微动态跟踪

      国信观点:

      1、富瀚微从模拟摄像机芯片起家,十年一剑打造成为模拟摄像机芯片领军企业。秉承杰出技术及优质客户资源,2014年起公司网络IPC 芯片扬帆起航。产品竞争力出色,网络IPC 芯片高速成长,年营收已超2 亿,过去3 年复合增速约50%。公司是位于大客户体系下优质梯队供应商,仅次于H 公司。

      2、伴随着中美贸易摩擦的加剧,国内H 客户存在无法继续提供芯片的风险,其原本拥有约七成安防网络IPC 市场份额。随着下游安防客户逐步导入替代方案,富瀚微凭借其自身杰出的技术能力及与大客户的深度合作关系,有望跃居成为第一大供应商。

      3、我们预计公司2020-2022 年实现净利润94/235/390 百万元,对应EPS 1.17/2.93/4.87 元,PE 112/45/27X,给予“增持”评级。

      评论:

      富瀚微:安防视频监控芯片领先企业

      精耕高性能IPC SoC 芯片和图像处理芯片ISP。公司成立于2004 年,专注于安防视频监控、汽车电子、智能硬件领域芯片的设计开发,提供高性能视频编解码SOC 芯片、图像信号处理器ISP 芯片。公司总部位于上海,在深圳设有分公司,负责华南地区销售和技术支持。

      公司创始人、实际控制人为杨小奇董事长。杨董事长直接持股及通过员工持股平台合计持股24.55%,与杰智控股等结成一致行动人,合计持股46.06%。公司自1995 年就与海康威视大股东五十二所联营企业进行良好合作从而建立紧密联系,逐步发展成为海康威视的视频监控摄像机芯片重要供应商。

      近期联想系股东入驻开启新篇章。2020 年9 月3 日晚,杰智控股将其持有的7920 万股股份(占公司总股本的9.9%)转让给东方企慧,转让价格为124.87 元/股,股份转让价款总额为9.89 亿元。此次联想控股战略性入股富瀚微,是联想控股在半导体集成电路赛道上的直接布局,有望助力公司在电脑市场获得进一步发展良机。

      过去5 年公司营收规模呈现台阶式增长,2019 年公司年营收规模达到5 亿,同比增速27%。公司在视频处理芯片领域市占率约2%,位列第4。在国内供应商中仅次于海思。

      杰出技术及优质客户资源,公司网络IPC 芯片扬帆起航ISP(Image Signal Processor),即图像传感器,视频监控摄像头的重要组成部分。ISP 芯片主要作用是对视频监控摄像机前端的图像传感器所采集的原始图像信号进行处理,使图像得以复原和增强,处理后的输出图像可直接在显示器显示或通过DVR 进行压缩、存储。凭借在图像清晰度、低光性能、低功耗设计等方面的领先技术能力,公司模拟ISP 产品目前被广泛应用于安防视频监控等领域。

      IPC SoC(IP Camera)是网络摄像机的核心要件。IPC SoC 主要作用是对摄像机前端图像传感器采集的视频原始数据经过图像模块处理,送到视频编码模块进行压缩,然后通过网线或者无线链路传输到后端网络硬盘录像机(Network VideoRecorder,NVR),NVR 对视音频数据进行接收处理并存储,后期需要回溯时可调出存储的视音频数据进行检索回放。

      IPC SoC 通常集成了嵌入式处理器(CPU)、图像信号处理(ISP)模块、视音频编码模块、网络接口模块、安全加密模块和内存子系统,部分芯片还集成了视频智能处理模块。其中ISP 处在处理流程的最前端,ISP 性能直接影响编码后的图像质量和压缩效率。

      公司是模拟ISP 芯片为行业龙头,网络IPC 芯片加速放量。公司营收主要来自视频监控处理芯片及数字接口模块,其中视频监控处理芯片营收占比80%。视频监控芯片主要包括两大类:模拟摄像机ISP 芯片以及网络摄像机IPC SoC 芯片。

      其中模拟ISP 芯片营收约占50%,国内市场份额60~70%;网络IPC 芯片2014 年量产以来高速成长,产品竞争力较为出色,2019 年营收已超2 亿,过去3 年复合增速约50%。

      高比例投入研发,核心技术人员逐步壮大。公司持续较高比例投入研发,过去2 年研发投入比例为26%~36%,年投入研发规模达到1.2~1.4 亿元。过去截止20 年H1 公司共有研发人员197 人,占公司员工总人数比例79.1%,其中硕士及以上89 人,占比45.2%,其中年限5 年以上的达68 人,占比35%。截止20 年H1 公司共获得各类知识产权119 项,目前正在申请并已获受理的发明专利达50 项。随着工艺制程和编码能力的进一步提升,公司芯片产品向着更高清晰度、高集成度、高可靠性、低功耗、智能化进阶迭代。

      公司视频监控芯片全球领先,已实现IPC SoC、ISP 芯片低中高端产品全覆盖。公司在ISP 和视频编解码技术上具有长时间的积累,凭借在ISP 方面的领先技术能力,公司将在巩固模拟摄像机市场优势的基础上,研发系列化IPC SoC 芯片,重点开拓网络摄像机市场。公司目前形成了应对复杂场景下不同需求的多层次、全系列产品与方案,向(超)高清、低照度、低功耗、智能化大趋势迈进,如4K 高清、星光级、低光全彩、全彩声光报警、基于H.265 的IPC SoC,以及智能视频分析芯片产品及解决方案,适用于高、中、低端不同定位。公司以丰富的产品线,满足安防个性化、碎片化的行业需求。公司新产品线正持续切入大客户供应链,为公司成长打开新的空间。

      安防激发视频监控需求,精准卡位千亿优质赛道视频监控产业链链涉及多个子行业。上游主要涵盖算法、芯片以及其他零组件供应环节,主要包括图像处理(例如降噪、宽动态处理、白平衡校正、色彩还原等)、视频压缩和内容识别三大方面;中游的设备产品主要包括前端的摄像机(分为模拟摄像机和网络摄像机)、后端的存储录像设备(分为DVR、NVR、CVR 等)、中心控制端的控制和显示设备(包括显示屏、服务器和控制键盘等)以及各传输环节的光端机和交换机等。

      IPC 行业重构机会凸显,公司迎来发展良机,给予“增持”评级毛利率触底反弹,净利率显现回升。公司毛利率近年来在40%左右,2017 年~2018 年公司毛利率出现较大幅度下滑,主要系IPC SoC 领域竞争激烈带来的价格下挫。预计随着公司产品的持续迭代升级,毛利率水平有望持续反弹。公司净利率在毛利率的带动下回升至16.39%。公司20 年H1 研发投入0.60 亿元,营收占比达21.28%。公司研发投入持续提速,研发团队持续扩张,为未来长远发展打下坚实的基础。随着公司营收规模增长,管理费用率逐步下降至4.41%。

      华为事件或致IPC 行业重构,看好公司市占率提升的发展机遇。随着中美贸易摩擦的加剧,华为面临产业链断供风险,原本海思作为IPC SoC 领域龙头,占据国内近七成市场份额。华为芯片的断供,将可能带来安防监控芯片市场的重构。

      公司在IPC SoC 领域作为仅次于海思的优秀供应商,产品线储备完善,目前工艺节点已经渗透至22~28nm,而公司与全球最大的安防供应商海康威视,保持着长期精密的合作关系,有望在此轮产业链重构中,优先获得市场份额。预计随着公司产品的落地,势必将成为IPC SoC 领域有利的竞争者。我们看好公司在IPC SoC 领域市占率提升的发展机遇,有望迎来“二次增长”。

      我们预计公司2020-2022 年实现净利润94/235/390 百万元,对应EPS 1.17/2.93/4.87 元,PE 111.6/44.6/26.8X,给予“增持”评级。

      风险提示

      1、 产品价格持续下跌导致盈利能力不及预期的风险;2、 宏观经济导致下游需求不及预期的风险;

      3、 内部费用过高导致盈利能力不及预期的风险;