华贸物流(603128):跨境电商加速直客比例上升 跨境物流主业迎来历史机遇

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:闫海/袁天洋/汪家豪 日期:2020-09-17

投资要点:

    商流决定物流,跨境电商的爆发将推动本土货代物流企业的快速发展。2019 年美国电商渗透率约11%,相较2018 年提升不到2%;新冠肺炎疫情爆发后,4 月美国线上渗透率达到27%,创历史新高,相较2019 年提升近16%。作为跨境物流基础设施,本土国际货代物流行业正在迎来业务量及服务品质的爆发式发展。

    跨境电商推动物流话语权回归国内货主,国内货代直客比例快速上升,利润率水平有望上一个台阶。传统贸易背景下,物流商的选择权在海外大B 商户手中,国内货代难以获取直接客户,只能承接国际货代同行的国内端业务,欧美货代巨头公司获取行业大部分利润。

    跨境电商模式中,主要客户为小B 及C 端客户,物流商选择权在中国本土跨境电商企业。

    跨境电商货源相比传统贸易更加碎片化,追求短频快,个性化需求远高于传统外贸合同物流,毛利率高于传统贸易货源。华贸物流跨境电商业务单吨价格是传统空运的1.9 倍,毛利润19%,高于传统空运货代12%水平,随着跨境电商货源的快速增加,利润增速中枢有望上一个台阶。

    海外对标,国外货代龙头处于良好赛道,龙头公司20 年股价复合回报率15%-22%,中国本土有望出现大市值公司。对标海外巨头,2002-2008 为公司加速扩张期,核心驱动为欧美跨国公司将制造业外包给中国等国家,而跨国公司优先选择已经建立联系的欧美物流公司,中国制造带来的业务量大幅增长给德迅(约1578 亿人民币市值)、DSV(约2385亿人民币市值)等欧美跨国物流巨头带来增长空间。随着中国本土跨境电商企业做大做强、发货人及核心利润点的转移,国内本土货代有望重演欧美货代龙头发展历程。

    华贸物流具有先发优势,有望成为本土大市值货代龙头之一。国际货代行业相对分散,前五名仅占3%-5%市占率。华贸物流在全球网络、分公司管控、人才管理以及激励等方面具有先发优势,有望胜出成为本土货代龙头。

    投资建议:我们预测2020E-2022E 归母净利润5.19、6.77、8.56 亿元,对应归母净利润增速47.8%,30.5%,26.5%。考虑非公开发行带来的影响,现股价对应PE 分别为18倍、14 倍、11 倍。2019-2022E 年3 年归母净利润复合增速34%,高于2016-2019年16%的增速。我们认为华贸物流2020 年是归母净利润增速上档的一年,我们预计海外网购渗透率提升具备一定可持续性,有望重演2002 年DSV、德迅物流利润增速上档后估值提升的路径。2021E 年参照PE 26 倍、6.77 亿归母净利润估算,市值有望于2021 年达到176 亿市值。

    风险提示:跨境物流电商增长不及预期,后疫情时代随着线下购物的恢复,海外电商平台回落至疫情前水平;全球经济下滑,导致国际贸易量需求下降。