科斯伍德(300192):本地复制异地扩张助封闭式培训龙头腾飞

类别:创业板 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:刘嘉仁/熊超/王越 日期:2020-09-17

  投资要点

      胶印油墨龙头,收购转型成功切入教育赛道。公司本身为胶印油墨行业龙头,近年来随着行业整体发展受限,主动求变通过收购龙门教育成功切入教育赛道,19 年教育业务营收占比达到57.54%。龙门教育作为西安教育市场位居前列的培训机构,立足中高考封闭式补习培训业务,增长趋势强劲顺利完成17-19 年1.00/1.30/1.60 亿归母净利润的业绩承诺,公司股权结构稳定各项业务分工明确,具备较好的潜力。

      封闭式培训占据核心地位,积极布局实现多元增长。封闭式培训占到19 年公司教育板块总营收的59.16%,K12 与软件主要发挥支持功能。封闭式培训板块在西安当地供不应求,19 年秋季招生1.19 万人咨询报名1.6 万余人,新校区建设、学费提升、班型优化、短训业务为本地业务带来充分的增长空间;异地复制计划通过营利性高中的形式开展;公司计划在未来3-5 年内逐步达成陕西省内和省外各10-12 个校区的规模。

      中考复读:五五分流政策下市场广阔需求旺盛。中考复读市场在“职普五五分流”政策推动下需求旺盛,预估市场规模在110 亿左右;龙门所在的陕西省普通高中升学比例由17 年的70.06%下降至19 年的60.54%,龙门作为西安中考补习龙头5000 余人的在校学生数量大幅领先于其他机构不足1000 人的规模,受益明显。

      高考复读:市场庞大政策趋紧,民办机构机会增大。高考复读市场本科达线已经成为基本需求,高考报名人数中非普通高中应届生的比例由15 年的15.32%上升至20 年的25.30%,与此同时河南、四川两个高考大省本科达线率仅有35%,而报名考生则有183万,市场需求巨大,预估高考复读市场的规模在190 亿左右;目前我国仍有大量公办高中违规招收复读生,随着政策收紧公办将逐步交棒民办;在竞争激烈西安高考补习市场,龙门高复学生规模位居第三,通过良好的培训使中差生本科达线率达到85%。

      差异化定位与独特管理模式确立核心优势。公司通过“中高考、中西部、中等生”的战略实现差异化定位,有效避开K12 学科培训和中等以上考生复读市场的激烈竞争;同时以管理模式作为提升学生成绩的主要工具,“五加教学模式”通过严格的时间管理和良好的分层次滚动机制,对中等生成绩提升效果明显,且模仿具备一定难度。

      盈利预测与投资评级:公司通过收购龙门教育转型教育赛道,核心业务为中高考封闭式培训,包括中高考复读与职校高考。目前中考复读随着“职普五五分流”政策推进需求持续旺盛,高考复读随着公办复读收紧发展空间进一步加大,职校高考随着国家大力发展高等职业教育升学需求不断上升,呈现出较好的行业前景。龙门教育作为西安中高考补习龙头,通过差异化定位精耕细分领域发展良好,本地扩张与异地复制均具备巨大潜力,建议积极关注。调整盈利预测,预计20-22 年EPS 分别为0.62/0.81/1.04元,9 月16 日收盘价对应PE 分别为34/26/20 倍,维持“审慎增持”评级。

      风险提示:行业政策性风险、业务剥离风险、本地增长不及预期、异地复制不及预期等。