当升科技(300073)：收购常州当升剩余股权 优质产能放量在即

投资要点

    事件：公司拟向控股股东矿冶集团发行股份，购买常州当升31.25%少数股权。本次交易完成后，常州当升将成为全资子公司。公司的控股股东一直为矿冶集团，实际控制人为国务院国资委，发行预案前，矿冶集团合计持有公司22.50%股份。本次发行价格以公告日前120 日交易均价的80%定价，为 24.30 元/股（约停牌前股价的65%），锁定期3 年。

    常州优质产能放量，2 万吨投产在即，预计明年贡献2 亿+利润。常州当升主要产品为新型高镍正极，包括NCM811、NCA 等，产品品质获得海外客户高度认可。常州基地规划产能10 万吨，一期部分产能已经完成产线安装，开始产品试制和客户认证工作。我们预计常州基地三季度将有1 万吨产能释放，四季度再新增1 万吨，为明年新增有效产能2 万吨，预计21 年贡献2-2.5 亿利润。

    定价暂未确定，预计收购性价比合理。本次收购标的暂未定价，截至20 年中，常州当升总资产15.4 亿元，净资产12.8 亿元，未形成收入，上半年净利润225 万。基于以下假设（21 年常州当升出货2 万吨，净利润贡献2.2 亿），我们测算收购PB 分别为1/2/5 倍的情况下，21 年收购标的对应PE 分别对应9/18/45 倍。因此若收购PB 在1-2 倍，标的估值均有较高性价比。

    常州新增高镍产能，预计海外供货以高镍为主。20 年1-7 月国内三元正极材料产量中，5 系仍为主要产品，产量4.5 万吨，占比55%，高镍6 系和8 系分别占比20%左右，高镍占比明显提升。公司目前产品以5系、6 系为主，市占率8%左右，常州加大高镍产能，扩展产品布局。预计新增海外客户以高镍出货为主，目前主要为SK、LG 化学等，其中LG为储能项目供货，SK 为动力项目供货。

    排产逐月增长，下半年及明年高增加可期。公司7-9 月排产保持环比10-20%稳定增长，预计Q3 出货接近7000 吨，同环比增长70%+。同时钴价上行，公司库存价值提升，低价钴成本有望带动产品单吨盈利的提升。另外海外客户如LG、SK、三星等预示订单乐观，有望持续放量。

    目前公司产能2.6 万吨（含海门三期1 万吨新增产能），同时Q4 公司金坛将投产2 万吨，20 年有效产能接近3 万吨，21 年有效产能4.4 万吨。

    我们预计公司20 年销量有望达到2.2-2.3 万吨，同比增长50%，增量来自海外客户以及新增钴酸锂订单；21 年销量有望达到3.5-4 万吨。

    盈利预测：我们预计公司2020-2022 年预计归母净利3.26/5.01/6.99亿，同比增长256%/54%/39%，对应PE 为49x/32x/23x，给予2021 年45 倍PE，目标价52 元，维持“买入”评级。

    风险提示：政策不达预期，竞争加剧等。