合兴包装(002228)：客户拓展与新业务成长 助力下半年经营业绩改善

　　公司近况

    　　据国家统计局数据，7 月实物商品网上零售额同比增长24.2%，1-7月线上渗透率提升至25.0%，我们认为线上渠道的持续增长有助于带动物流包材需求释放，公司有望受益。

    　　评论

    　　1、积极拓展新客户，合作杭州菜鸟切入阿里供应链。公司在提升现有客户采购量的同时，积极拓展优质新客户，今年4 月公司与杭州菜鸟签订采购协议，为其国内主要口岸的第三方仓储提供包材。该合作一方面有助于为公司提供稳定的订单资源，带动公司业务拓展，提升市场份额；另一方面能提高公司产能利用率、发挥规模优势，助力盈利能力提升。

    　　2、募投项目稳步推进，助力产能释放。公司环保包装 4.0 项目和青岛合兴项目目前均处于建设期，青岛合兴包装项目第一期第一条生产线已于 2020 年 5 月投入使用；公司预计环保包装4.0项目第一期第一条生产线预计于2020 年下半年达到可使用状态。

    　　我们认为，这两大项目建成后，将扩大公司产能，提升产品层级，更好满足客户的需求，后续关注产能利用率进展。

    　　3、产业链平台业务持续增长，规模优势进一步增强。公司PSCP项目稳步推进，1H20 公司产业链服务营收实现同比7.3%的增长，截至2020 年8 月，联合包装网合作企业超2 万家，会员用户数超4 万个，年度累计交易记录152 万笔。公司的产业链云平台可供各地包材供应伙伴发布产能信息，在公司未开设工厂的业务区域或旺季产能不足时，将订单分配给其他包材供应商，实现跨地区的产能整合；同时公司能够利用自身信用期长、原纸集中采购价格低等优势，借助产业链平台获取中小包材供应商的原纸需求订单，从中获取贸易差价，降低自身采购成本。

    　　估值建议

    　　维持2020 年和2021 年盈利预测不变。当前股价对应2020/2021年29 倍/27 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑公司积极拓展新客户与新业务，有助于提振公司估值中枢，我们上调目标价30%至6.5 元，对应33 倍2020 年市盈率和31 倍2021 年市盈率，较当前股价有13%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动、新业务及新客户拓展不及预期。