豆神教育(300010)：江南信安出售框架签订 聚焦主业逐步兑现

事件：公司公告《关于出售下属子公司暨签署框架协议》，拟出售江南信安100%股权，并与交易对方共青城众智投资管理合伙企业、中国中电国际信息服务有限公司、北京奇安创业投资合伙企业签署《框架协议》，受让方拟以2.5 亿元估值现金收购江南信安全部股权，交易完成后，江南信安注册资本仍为5000 万，其中共青城众智持股51%、中电信息持股25%、奇安基金持股24%。

    分拆非教育资产，聚焦主业逐步兑现。上市公司2015 年收购江南信安的交易对价为4.04亿元，商誉3.57 亿，减值准备1.82 亿，剩余商誉1.75 亿元，故若本次交易完成不涉及商誉减值，对公司利润表无重大影响。江南信安剥离是上市公司全面转型教育行业，分拆大语文关联性较弱业务逐步兑现的一环。此外截至1H20，豆神教育账面货币资金2.3 亿元，短期借款7.2 亿元，长期负债4.7 亿元。我们认为，剥离江南信安有望优化公司资产结构，加快资金周转缓解压力，提高公司资金使用效率。交易完成后，上市公司体内非教育类资产仅剩康邦资产，康邦收购交易对价17.6 亿，截至2019 年底账面商誉15.1 亿，减值准备2.27 亿元。康邦科技体量较大，预计剥离速度慢于江南信安。

    线下有序复学复课，后续业绩有望逐季改善。1Q20 线下培训业务受影响较大，2Q20 起线下收款金额同比下降29%，确认收入同比小幅增长17%，我们认为2Q20 收入增速不及预期主要受：（1）宣传招新不及预期；（2）家长对线下复课担忧；（3）门店扩张不及预期影响，下半年线下复苏，收入有望逐季改善。

    展望下半年，公司治理结构调整有望落地，治理架构和竞争策略调整有望带来业绩改善。

    （1）竞争策略：公司99 元拼团低价入口班报名人次大幅增加，转化率维持较高水平，拼团班7 月开课，新增转化人次有望带来增量空间。公司7 月召开线上大语文4.0 新品发布会，新教材有望在下半年部分年级率先投入使用，大语文4.0 将教材IP 化提升公司竞争优势。（2）治理架构：公司将大语文板块分成四个事业群，即OMO 事业群、网校事业群、教育科技事业群、教育文化事业群，并设立高额业务目标及配套的高额激励目标，预计将于秋季开学起业务恢复逐季改善。（3）资产结构改善。

    投资建议：维持“买入”评级。我们维持原盈利预测，预计豆神教育20-22 年收入19.0/30.3/36.1 亿元，归母净利润1.37/3.83/5.86 亿元；预计中文未来20-22 年实现收入8.0/14.9/20.7 亿元，归母净利润2.3/4.6/6.8 亿元。对应EPS 0.16/0.39/0.59 元，对应 PE130/53/35 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：K12 线下教培行业复课不及预期或政策风险超预期；资产剥离进度不及预期。