苏垦农发(601952)：种植景气度抬升 种植产业链龙头有望充分受益

　　主要观点:

    　　以稻麦种植为主业的农业全产业链龙头

    　　公司是一家以自主经营种植基地为核心资源优势，涵盖良种育繁、农作物种植、农产品加工销售及农业社会化服务等业务的全产业链规模化国有大型农业企业。公司主营业务全面覆盖稻麦种植、种子生产、大米和食用植物油加工及其产品销售、农资贸易等种植产业链的各个环节。从收入构成上看，米业、食用油、农资、种植业是公司主要的收入来源， 营收占比分别为28.33%/22.75%/20.90%/19.71%，合计营收占比91.68%；从毛利构成上看，种植业、米业、食用油是公司主要的利润来源，毛利占比分别为41.50%/23.70%/16.54%，合计占比81.73%。

    　　供需格局持续改善，种植产业链迎来景气周期公司是种植产业链龙头，我们认为，种植产业链景气拐点已经出现，公司有望充分受益。玉米方面：从供给端来看，在库存加速去化的背景下，受大豆振兴计划影响，2019 年国内玉米播种面积并未恢复反而进一步下滑，国储库存 & 播种面积双双见底；与此同时，草地贪夜蛾对玉米减产的威胁仍在，玉米供给端承压。

    　　从需求端来看，全国能繁母猪存栏于2019 年10 月首次环比转正，2020 年6 月首次实现同比正增长，随着能繁母猪产能的快速释放，饲用玉米的需求将逐步趋旺。玉米供需矛盾加剧将支撑玉米价格上行，并带动小麦、水稻等其他粮食作物库存加速去化，我国种植业将迎来景气反转的大拐点。

    　　全产业链布局 & 土地资源充分，种植产业链龙头有望充分受益

    　　公司依托于以种植基地为核心的资源优势自主生产粮食，通过承包和流转土地从事稻麦原粮（含商品粮和种子原粮）种植，通过下属龙头子公司从事稻麦种子生产和大米加工业务，目前，公司业务已全面覆盖良种育繁、农作物种植、农产品加工销售及农业社会化服务等各个方面。公司种植业、种业、米业等主要业务受种植行业景气度影响较大，随着种植景气度的进一步抬升，公司种植产业链各环节业务毛利率有望提高，增厚公司利润。同时，公司土地资源储备充足，2016 年12 月公司与江苏省农垦集团有限公司签订《土地承包协议之补充协议》，承包土地共计97.24万亩，此外，公司结合自身业务发展规划适时、有序推进土地流转，截至2020 年夏播，土地流转面积约19.15 万亩、受托管理土地面积约4.10 万亩。

    　　投资建议

    　　公司是种植产业链龙头，在种植行业景气度抬升的背景下，公司有望充分受益。我们预计，2020-2022 年，公司营业收入分别为94.39/112.20/134.78 亿元， 实现归母净利润7.17/9.21/11.24 亿元，EPS 分别为0.52/0.67/0.82 元，当前股价对应的EPS 分别为28/22/18X，首次覆盖，给予“买入”

    　　评级。

    　　风险提示

    　　自然灾害风险，种子销售不及预期风险，政策扰动风险。