粤开策略大势研判：后市走向消费股将为重要变量(附消费股核心资产估值详解)

大势研判：后续消费板块走势是重要变量

    本周市场整体走势震荡下行，三大股指周线下跌，沪指累计下跌1.42%，创业板指累计跌0.93%。其中非银金融（-2.65%）、综合（-2.63%）和建筑材料（-2.51%）为跌幅前三，汽车（1.74%）、化工（0.94%）和电子（0.69%）行业涨幅前三。本周北上资金净流出22.62 亿元，上周净流入79.46 亿元。

    本周中报业绩公布完毕，盈利增速触底反弹，大小板块分化明显。上半年A股营收增速整体回暖，单季度除上证50 外，各主要板块的营收增速均由负转正。全A（非金融两油）20Q2 营业收入同比增长6.81%，环比提升18 个百分点。主板（非金融）/中小板（非金融）/创业板（剔除温氏股份）/科创板20Q2 营收增速分别为0.31%/5.45%/8.48%/4.78%，均由负转正。

    本周市场呈现两极分化，一方面，部分小市值个股疯狂炒作，分散了散户资金，但预计短期炒作热情会降温；另一方面，周五市场受美股科技板块大跌影响低开，前期受机构青睐的食品饮料和医药股下跌。外盘周五晚间续跌可能对周一A 股有一定扰动，未来存在两种走势可能：

    1、 若A股延续周五强于外围市场的表现，则充分显示A股的韧性和独立性，有望在后续美股反弹时顺势挑战前高；

    2、 若A股在周五表现出韧性后，周一补跌，则前期冲关无果叠加外盘干扰，市场情绪可能会有所松动，将使得估值探寻箱体下轨区域。

    行业配置方面，短期干扰不影响中长期趋势，关注经济复苏及A 股盈利恢复带来的结构性投资机会：

    （1）周期性行业；（2）必需和可选消费品；（3）高弹性成长股；（4）金融板块：周日召开的2020 中国国际金融年度论坛中，官员强调进一步发展直接融资，持续完善资本市场对外开放，我国股市“牛短熊长”正在消失，利好金融板块。

    由于A 股消费板块近期是近期杀跌主角，类比美股科技股，都是市场核心资产以及前期高估值品种，因此我们认为影响后续走势的关键变量是消费板块的走势。

    消费行业估值详解

    消费板块前期市场表现领先，近期回调引发市场对于其估值过高的担忧。消费板块的高估值源于估值体系的变动：（1）估值体系从PE 转向EPS，是成熟市场的发展规律。（2）外资大幅流入A股消费板块，价格向价值回归。外资流入带来食品饮料行业走向价值化，行业定价体系从 PE 主导向 EPS 主导转变。长久来看，外资流入仍将持续。

    （1）估值体系转变，纵向比较意义不大。A 股消费板块正处于估值体系变革中，如果仅仅将PE 与历史进行纵向对比，通过历史分位数判断高估或低估，相当于在两种估值体系中进行比较，不尽合理。

    （2）价值重估，龙头公司将享受估值溢价。在估值体系重塑过程中，估值将与盈利更加匹配，PE 的功能将从定价功能到估值功能转变。 优势行业享受估值溢价。

    （3）贴现率或为杀估值的风险因素。在“永续增长”的 DCF 或DDM 折现模型中，分子现金流和分红稳定，分母宏观贴现因子的增大会造成估值下降。

    借鉴1970-1974 年美股“漂亮50”经验，估值下跌时宏观因子变动是主要原因。

    在全球宏观环境显著变化之前，未来零利率、低增长的趋势不变，A 股消费板块是宝贵的核心资产。如果未来全球宏观环境出现不利事件如加息、人民币贬值、政策收缩等情况，鉴于外资增配中国公司的趋势并未改变，即使阶段性地被全球宏观环境变化打断，长期来看估值回落的空间也比较有限。

    消费行业配置展望

    在内需大循环的背景下，消费景气趋势向好。短期来看，在消费复苏进程中，市场表现预计会随板块景气度轮动，关注低估值修复板块的机会。

    长期来看，只要全球宏观因子不出现显著变化，A 股的消费核心资产将会持续具备投资价值；而如果未来出现宏观因素变动，由于外资长期流入趋势不变，回落幅度也将比较有限。

    风险提示： 全球疫情蔓延超预期，全球风险偏好下行，国内疫情反复