工商银行(601398)：资产质量潜在指标改善 息差下行

事件：近期，工商银行披露了1H20 业绩：营收4484.56 亿元，YoY +1.30%；归母净利润1487.90 亿元，YoY -11.4%；年化加权平均ROE 为11.70%。截至20 年6 月末，资产规模33.11 万亿元，不良贷款率1.50%，拨备覆盖率为194.69%。

    点评：

    营收增速回升，盈利增速下滑

    营收增速环比提升。1H20 营收增速为1.3%，较1Q20 的-3.6%上升4.9 个百分点，营收增速有所回升。分拆来看，1H20 利息净收入增速2.4%，手续费及佣金净收入增速0.5%。

    盈利增速下滑。1H20 归母净利润增速-11.4%，较1Q20 的3.0%下降14.4 个百分点。1H20 年化加权ROE 为11.7%，同比下降2.7 个百分点，上半年受疫情影响盈利能力有所下降。

    资产负债结构较好，净息差下行

    资产负债结构较好。依托完善的网点布局以及优异的客户基础，工行1H20存款达25.07 万亿元，上半年增加2.09 万亿；1H20 负债中存款占比达86.3%。

    上半年新增贷款1.10 万亿，同比多增3126.5 亿元，增长7.3%。1H20 资产中贷款占比达57.2%。

    净息差下行。1H20 净息差2.13%，较1Q20 下降7bp，较19 年下降11BP。

    主要是：LPR 利率持续下行，带动资产收益率下降，1H20 生息资产收益率3.69%，较19 年下降15BP，由于工行负债成本较为刚性，1H20 计息负债成本率较19 年仅下降5bp。

    资产质量小幅承压，拨备增加

    资产质量潜在指标改善。1H20 不良贷款率1.50%，较年初上升7bp，疫情之下资产质量小幅承压。1H20 逾期贷款率1.37%，较年初下降23bp；1H20关注贷款率2.41%，较年初下降30bp。关注贷款率及逾期贷款作为资产质量的前瞻指标，意味着未来不良压力较小。

    拨备增加。1H20 计提拨备1255 亿元，同比增加26.5%；1H20 拨备覆盖率194.69%，较年初下降4.62 个百分点，疫情之下拨备消耗加大。1H20 拨贷比2.92%，较年初提升7bp，抵御风险能力较强。

    投资建议：客户优势显著，综合金融标杆

    依托优异的客户基础，对公与零售业务相互促进，大零售、大资管及大投行战略持续推进，工行正成为综合金融标杆行，零售银行业务优势显著。

    工行经营稳健，资产质量优异，股息率较高。考虑到公司为防范未来风险提前加大拨备计提， 我们将20/21 年盈利增速从2.7%/3.6%下调至-13.0%/6.9%，目标估值从0.9 倍下调至0.8 倍20 年PB，对应目标价6.00元/股。按照评级体系，下调至增持评级。

    风险提示：疫情导致经济衰退；资产质量大幅恶化；息差显著缩窄等。