家家悦(603708)：省外门店加快布局 业绩持续高增长

　　事件描述

    　　2020H1，公司实现营业总收入92.46 亿元，同比增长27.27%；归属净利润2.87 亿元，同比增长26.99%。归属上市公司的扣非净利润2.82 亿，同比增长31.68%。

    　　事件评论

    　　单二季度新开店环比提速，收入实现14%的稳增长。今年上半年公司并表安徽家家悦31 家门店、新开门店36 家，其中Q1-Q2 新开数量分别为14 和22 家、各关闭3 家门店，Q2 新开的22 家门店，分地区来看新开店分布在：威海（7）、烟台（3）、青岛（2），其余为山东省其他地区以及内蒙古、张家口和安徽等省外地区，二季度新签约门店34 家。内生增长来看，在上半年生鲜需求凸显的带动下，公司同店实现11.41%的高增长，其中综超门店同店高于平均体现其便利性优势，我们预计单二季度随外出就餐需求的恢复、公司同店增速有所回落，这也带来2020Q2 整体收入端增速的回落。整体而言，得益于公司多业态布局+生鲜优势+并表山东华润和安徽真棒，上半年实现27%的高收入增速，其中生鲜品类同比增长46%为主要推动因素，食品化洗品类增长21%，百货品类收入增速有所下行。

    　　单二季度毛利率恢复+费用有效管控共促利润端维持较高增长。2020H1，公司生鲜/食品化洗品类毛利率同比提升1.92 和0.34 个百分点，由于相对低毛利率的生鲜品类占比提升+其他业务收入提升幅度有限，上半年综合毛利率表现相对平稳，Q1-Q2 综合毛利率同比变动幅度分别为-0.35 和0.16 个百分点；费用端来看，由于职工薪酬增长叠加并表两个子公司影响，2020H1 整体人工/租金增长21%/35%，趋势来看，单二季度费用端管控良好，其中销售费率同比基本持平，管理费率收窄0.66 个百分点。整体而言，单二季度公司毛利端恢复和费用端有效管控，使得业绩端延续了一季度较高增长的态势，2020Q2 公司归母净利润同比增长30.51%。

    　　投资建议：底层逻辑来看，多业态区域密集布局+深耕生鲜品类的优势，是公司实现持续稳定业绩增长的重要基石；而成长角度展望：公司过往并购项目整合效果良好、体现其管理输出能力：前期收购的青岛维客子公司已进入利润正向提升通道，安徽真棒由于初期并表2020H1 存在1687 万亏损，后续有望随整合效果的深化逐步减亏。展店角度来看，上半年山东省外新开店已有所布局，而公司在河北、安徽、江苏等地多有储备门店，我们判断随多地基础设施的完善，公司异地展店有望提速。预计2020-2022 年EPS 为0.93、1.11、1.33 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. SAP 新系统上线存在摩擦成本；

    　　2. 外延开店扩张进程不及预期。