食品加工行业跟踪报告:2Q收入增速环比改善 常温产品竞争趋于理性

类别:行业 机构:海通证券股份有限公司 研究员:闻宏伟/唐宇/颜慧菁 日期:2020-09-03

  投资要点:

      乳品行业收入端增长稳健,伊利市场份额稳步提升。20H1 乳制品行业收入同比上涨4.0%,Q2 单季度同比+18.5%。其中伊利/光明分别同比增长5.3 %/9.5%,20Q2 伊利/光明分别同比增长22.2%/24.4%。20H1 伊利市占率保持稳定,其中常温/低温/婴幼儿奶粉市占率分别+0.8pct/+0.3pct/-0.2pct 至38.8%/15.3%/5.8%。

      原奶价格同比小幅增长,产品结构影响光明毛利率。20H1 乳制品行业归母净利润同比下降8.5%,其中伊利/光明分别同比下降1.2%/16.1%,Q2 分别同比增长72.3%/2.2%。国内原奶价格在经历2015-17 年下跌后,2018 年开始温和上涨,2019 年以来延续上涨态势,20H1 虽有回落但仍处于高位,国内原奶均价同比上涨3.5%,涨幅低于去年。20H1 伊利毛利率维持稳定(38.2%)。光明毛利率同比下滑2.0pct 至30.8%,主要系毛利较低的原料奶酪、海外业务占比提升。

      期间费用率控制良好,常温产品竞争趋于理性。20H1 蒙牛为尽快降低渠道库存而投入了额外营销费用,销售费用率同比+2.07 pct 至30.4%。伊利销售费用率同比-0.82pct 至23.8%,主因广告营销费用率同比-0.49pct 至13.0%。光明/新乳业销售费用率同比+0.49pct/-0.61pct 至22.3%/22.3%。管理费用率各乳制品企业均维持稳定,伊利受股权激励影响同比+0.21pct 至4.5%。整体期间费用率控制良好。

      现金流情况良好,伊利ROE 持续领先。20H1 光明因政府补助增加,经营活动现金净流量与净收益比值同比+88.3pct 。伊利ROE 持续领先(14.6%),主要得益于较高的毛利率和总资产周转率。

      投资建议。2Q 收入加速增长,全年业绩有望继续改善。因疫情防控得力,乳制品消费恢复常态,预计下半年开始乳制品消费将保持过去三年的双位数增速,明年在低基数效应下可能加速。同时由于常温业务增速放缓,CR2 已接近80%,行业竞争预计将从追求销量增长转向追求盈利增长,行业整体盈利水平有望持续改善。建议关注伊利股份、光明乳业、蒙牛乳业、燕塘乳业、新乳业。

      风险提示。苜蓿草等原材料价格大涨,疫情控制不及预期,经济减速影响消费。