深度*公司*双汇发展(000895)：提价红利提升肉制品盈利能力 屠宰业务将受益于行业集中度提升

双汇发展公布2020 年半年报。1H20 实现收入\净利363.7\30.4 亿元，同比增43.0%\26.7%，EPS 0.92 元；2Q20 实现收入\净利187.7\15.8 亿元，同比增39.4%\41.7%，EPS 0.47 元，业绩超出我们预期。

    支撑评级的要点

    提价效果显现，1H20 肉制品收入同比增18.0%，毛利率提升3.6pct，营业利润同比增51%。（1）收入端：1H20 肉制品收入140.0 亿元，同比增18.0%。

    2Q20 肉制品收入73.6 亿元元，同比增21.8%，我们判断主要来自于产品均价提升。分产品看，1H20 高温肉制品营收92.6 亿元，同比增25.1%，低温肉制品营收47.4 亿元，同比增6.2%。（2）利润端：受益于19 年肉制品待续提价，1H20 肉制品毛利率30.2%，同比增3.6pct，高温毛利率30.4%，同比增3.3pct，低温29.7%，同比增4.0pct。1H20 肉制品营业利润29.3 亿元，同比51.0%；2Q20 肉制品营业利润15.8 亿元，同比62.6%，为公司盈利增长的主要来源。

    屠宰量持续下滑，屠宰业务盈利承压。（1）收入端：1H20 生猪价格34.0元/千克（同比增137.3%），其中2Q20 32.0 元/千克（同比增103.9%），高猪价环境下，1H20 屠宰收入239.1 亿元，同比增59.0%，但生猪屠宰规模大幅减少，降至327.4 万头，同比降61.8%，其中2Q20 屠宰量同比下降58.2%。（2）利润端：1H20 屠宰分部毛利率7.0%，同比降3.5pct。 1H20屠宰分部营业利润7.0 亿元，同比降14.8%，2Q20 屠宰分部营业利润2.95亿元，增1.6%。由于生猪补栏速度较慢，公司屠宰量同比持续下滑，产能释放受限，规模效应降低。目前国内生猪供应依然紧张，公司下半年屠宰量增长仍有难度，屠宰业务盈利增速有望小幅改善。

    长期来看，双汇各项业务仍有较大的成长空间。（1）新团队过去几年做了很多基础工作，公司肉制品结构可持续优化，利润率仍有一定上升空间。（2）非洲猪瘟加速小企业退出，双汇的屠宰业务受益于市场集中度提升，仍有较大的成长空间。（3）定增布局肉鸡、生猪养殖项目将帮助公司向产业链上游延伸，稳定盈利能力。

    估值

    公司上半年业绩超预期，预计下半年肉制品保持增长，屠宰业务有所改善，因此我们上调此前盈利预测，预计20-22 年EPS 为1.98、2.23、2.43元，同比增21%、13%、9%，维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    食品安全风险；原材料价格波动风险等。