建设机械(600984)：Q2业绩改善 饱满订单支撑后续增长

　　2020H1，公司归母净利润为1.61 亿元，同比下降14%。上半年，公司实现营业收入15.35 亿元，同比增长9.73%；归母净利润1.61 亿元，同比下降14%。Q2 单季，公司收入/净利润同比分别增长26%、34%。

    　　Q2 营收高增；在手订单饱满，后续业绩释放可期。上半年，公司建筑施工产品租赁收入13.57 亿元，同增13%；钢结构产品施工收入0.43 亿元，同增16%；筑路施工收入0.81 亿元，同增194%。疫情影响，一季度公司塔机租赁及设备销售业务受影响较大，随着下游复工复产积极推进，Q2公司收入同增25.83%，明显改善。截止期末，子公司庞源租赁在手合同延续产值23.17 亿元，同比增长40.77%。据公司披露信息，在2020 年5 月1 日至2020 年8 月8 日期间，公司接单总额超20 亿元。饱满在手订单奠定后续业绩释放基础。

    　　毛利率逐季改善，管理/销售费用率降低，坏账计提拖累终端利润。Q2 单季，公司综合毛利率为44.46%，同比提升2.50%，环比提升25.69%。

    　　我们判断主要是疫情后塔机租赁有序恢复，高价订单确认收入提升盈利水平。费用端持续收紧，期内，公司管理/销售费用率较去年同期分别下降0.36%、0.73%。Q2 单季，公司计提信用减值损失6872 万元，对终端利润产生一定影响，主要为应收账款减值损失。上半年，公司归母净利率为10.52%，同比下降2.93%。

    　　装配式建筑需求增长支撑中大型塔吊景气需求；塔机租赁行业马太效应显著，公司长期成长源自市场份额与效益双升。近四年国内装配式建筑新开工建筑面积复合增速约54%，装配式建筑渗透率持续提升，中大型塔吊需求景气度预期仍有支撑。塔机租赁行业具备较强的马太效应，1、塔吊大中型趋势下，单台设备价格抬升。资金成本、采购成本的差异都抬高了塔机租赁运营门槛；2、湿租模式下，专业操作人员是重要变量。持续增长的人力成本的消化能力、现金成本提升下对于租赁企业经营现金流的高要求及专业人才的持续培养，都对小企业的发展形成制约。截止7 月底，庞源租赁拥有的塔式起重机总数量由上年末6000 台增加到7000 台左右，总起重力矩由128 万吨米增长到145 万吨米，龙头地位持续巩固。

    　　盈利预测与估值。预计公司2020-2022 归母净利润为7.58、10.76、14.42亿元，对应现价PE 34.3、24.2、18.1 倍。维持“增持”评级。

    　　风险提示：地产及基建投资增速不及预期；塔机租赁行业竞争加剧；资产减值风险；非公开发行股票进度不及预期。