上海机场(600009)公司动态点评：业绩最差阶段已过 渠道价值逐步恢复

事件：2020 年H1 公司实现营收24.70 亿元，同比下滑54.72%；净利润-3.86亿元，同比减少114.29%；扣非净利润-3.85 亿元，同比减少114.54%。

    航空性业务随行业下滑，最差阶段或已过去。2020 年H1 浦东机场共保障飞机起降13.9 万架次，同比减少45.59%，其中国内、国际、地区分别下降44.97 %、45.77%与57.24%；旅客吞吐量1221.22 万人次，同比减少68.05%，其中国内、国际、地区分别下降57.40 %、77.22%与83.77%。由此公司航空性业务收入仅8.4 亿元，同比下降58.5%。我们认为随着国内疫情逐步控制，叠加6 月初民航局对此前国际航线的“五个一”政策放开，未来数月各航司数据将进入逐级提升阶段，拉动机场航空业务逐步恢复。

    非航业务受国际线拖累，其他免税渠道分流有限。上半年公司确认非航业务收入16.3 亿元，较去年同期下降52.5%。其中与日上签订的《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》报告期内暂估营业收入7.5 亿元。

    此前中免在线上渠道的布局、王府井获批免税牌照带来市内免税放开预期与海南离岛免税政策加码使得市场担忧机场免税渠道将受到冲击，我们认为处理得当下协同效应可以大于分流效应，当前免税仍是长尾市场，首次购买客户与尚未参与的潜在客户均占较大比例，增加展示渠道、相互导流带来的协同效应大于分流效应。作为经流量筛选后的区域性垄断平台，机场对于免税运营商的议价权仍然较强，公司作为长三角地区首选出境通道与国际线占比最高的机场数据，仍是免税运营商的最重要渠道之一，短期国际线受政策影响免税运营商选择其他渠道，但国际线逐步恢复后机场的筛选后高净值旅客流量仍是必争之地，机场的渠道价值无法替代。

    盈利预测：我们预计2020-2022 年实现利润8.06 亿元、57.01 亿元与65.98亿元，对应当前股价的PE 为189、26.9 和23.2 倍，疫情冲击短期业绩下滑对内含价值影响有限，公司仍具长期配置价值，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情持续时间超预期，需求恢复不及预期，其他渠道对非航业务影响超预期，宏观经济下行拉低航空与非航业务量价。