内蒙华电(600863)：蒙西煤价上行带来上半年业绩承压 但基建投资减少、现金流充沛

1H20 业绩下滑符合预期

    内蒙华电公布2020 年上半年业绩：收入72.96 亿元，同比增加8%，归母净利润6.84 亿元，同比下降7.6%，基本符合我们的预期。盈利下滑主要由于蒙西煤炭产量和进口下降带来标煤单价上涨。

    电力板块：新增机组贡献电量上涨、电价显著回暖。和林发电项目于去年三季度投产，带动公司上半年发电量同比增长8.2%，平均售电单价同比上扬3.70%。

    但蒙西区域煤价上涨压制业绩表现。疫情影响以及内蒙古煤炭领域违法违规问题倒查20 年，蒙西地区部分煤矿产量缩减，叠加运力短期不足推高物流成本，公司标煤单价同比提升12.3%。

    煤炭销售板块：产量、销量、价格均呈下滑趋势。公司上半年魏家峁一体化项目煤炭产量、销量同比降低19.5%、32.1%；煤炭销售平均单价同比回落18.6%，拖累板块收入大幅回落44.7%。

    二季度，公司归母净利润实现5.56 亿元，同比下滑1.3%，较一季度同比28%降幅已有明显缩窄，受益电量增速环比提升。

    发展趋势

    经营性现金流同比大幅回升叠加基建投入减少，自由现金流充沛支撑高分红率。公司上半年经营性现金流同比提升45%至22 亿元。

    公司当前在建项目仅剩乌达莱项目，且截至上半年工程进度已完成61.5%，资本开支进入下行通道，从去年上半年的13 亿元大幅下滑至3.1 亿元，形成可观自由现金流支持降负债、高派息。

    公司2018/19 年分红率均超过70%，高于同业。若2020 年延续该水平，全年分红总额在8 亿元左右，对应2020/2021 年股息率5.3%、6.3%。

    盈利预测与估值

    由于下半年蒙西区域内煤价走势高于年初判断，我们下调2020 年和2021 年净利润11.0%至12.03 亿元和14.11 亿元。

    当前股价对应12.6 倍2020 年市盈率和10.8 倍2021 年市盈率。

    维持“跑赢行业”评级及目标价3.43 元，对应16.6 倍2020 年市盈率和14.1 倍2021 年市盈率，较当前股价有31%上行空间。

    风险

    用电需求低于预期；煤炭事故带来短期供给偏紧。