华帝股份(002035):短期经营调整 下半年有望改善

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:管泉森/孙珊/徐春/周振 日期:2020-09-01

事件描述

    公司披露2020 年中报:上半年公司实现营收16.68 亿元,同比下滑43.09%,实现归母净利润1.65 亿元,同比下滑58.36%,实现EPS0.19 元;二季度实现营收9.76 亿元,同比下滑38.95%,实现归母净利润1.18 亿元,同比下滑55.00%,实现EPS0.14 元。

    事件评论

    多因素拖累经营回暖,二季度营收仍有压力:公司上半年营收仍有较大幅度下滑,线下渠道收入同比下滑51.43%,其中二季度预计下滑幅度依旧较大,主要系公司对线下渠道经营团队进行主动调整,并同时推进渠道去库存,在此背景下线下经销商短期提货积极性有限,但终端销售则有明显回暖;上半年电商渠道收入同比下滑44.91%,其中二季度下滑幅度预计基本相当,主要受制于发出商品开票进展较慢,部分电商收入确认有所延后;工程渠道上半年收入同比增长108.08%、表现超预期,公司前期工程渠道改革成效逐渐显现;上半年海外渠道收入同比下降39.81%。

    毛利率回落明显,压制整体盈利能力:二季度公司毛利率下滑5.57pct,一方面公司通过产品组合促销的模式拉动终端动销,奥维云网显示二季度华帝油烟机线下、线上均价分别下滑3.29%及4.12%,另一方面低毛利率的工程渠道占比提升也有拖累;二季度公司销售费用率大幅下滑3.46pct,主要与广告宣传、促销支持以及运输、售后等费用下降有关,二季度研发费用率提升0.91pct,公司技术创新力度不减,另外收入下滑限制了固定费用摊销致使管理费用提升1.42pct,整体期间费用率小幅下滑0.22pct,但在毛利率下滑制约下,二季度归属净利润下滑4.32pct。

    下半年有望迎来反弹,当前估值性价比突出:产业在线口径下7 月油烟机内销量同比增长2.93%,单月增速环比继续提升,行业景气持续修复。考虑到上半年地产竣工实际情况或较为乐观、竣工大周期仍在延续、明年上半年的低基数、工程渠道的持续高景气,今年下半年至明年上半年有望迎来厨电行业高景气窗口。华帝目前渠道库存已经得到有效去化、零售赋能战略下终端份额有望持续提升、上半年未结算的收入将在下半年得到确认,下半年公司回暖弹性较为可期,结合当前公司估值水平处于自身历史序列以及后周期可比公司中的底部水平,估值性价比十分突出。

    维持公司“买入”评级:受线下渠道调整及去库存、电商收入延后确认等因素影响,二季度公司经营复苏相对较慢,但终端竞争力无需担忧;下半年厨电行业景气有望持续修复,且公司线下零售赋能、线上合伙人模式稳步推进,叠加渠道库存压力已明显减弱、已发货未开票商品收入逐步补偿确认,公司后续经营逐步回暖可期;此外值得关注的是,公司当前估值比较优势在后周期产业中较为突出,后续估值中枢修复也值得期待。综上,预计公司2020、2021 年EPS 分别为0.73 及0.87 元,对应当前股价分别为15.24 及12.74 倍,维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1. 地产竣工不及预期;

    2. 行业竞争格局恶化。