华帝股份(002035):线下、电商承压 H1表现欠佳

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:林寰宇/王森泉 日期:2020-09-01

  2020H1 收入/归母净利同比-43.09%/-58.36%,维持“买入”评级公司披露2020 年中报,2020H1 公司实现营业总收入16.68 亿元,同比-43.09%,归母净利1.65 亿元,同比-58.36%,其中,2020Q2 营收同比-38.95%,归母净利同比-55.00%。疫情冲击下公司线下零售、电商、海外收入同比均有较大下滑,随着地产需求改善,公司工程渠道收入同比高增有望延续,但2020H1 收入占比仅为11.20%,仍难以对冲线下及电商基本盘下滑影响,我们继续看好工程渠道表现,疫情后公司其他渠道或缓慢恢复,我们调整公司2020-2022 年EPS 预测为0.73、0.90、1.04 元,维持“买入”评级。

      2020H1 公司工程渠道收入同比大幅增长

      公司工程渠道全面发力,并以疫情为契机,加速推动渠道扁平化改革,减少批发环节,短期线下、电商渠道经营或有冲击,但仍有利于把控渠道与公司中长期良性发展。分渠道来看,2020H1 线下渠道收入7.91 亿元,同比-51.43%,电商渠道收入4.88 亿元,同比-44.91%,工程渠道收入1.84亿元,同比+108.08%,海外收入1.76 亿元,同比-39.81%。分产品来看,仅壁挂炉、集成灶、定制家居实现收入同比增长,但收入规模仍较小,其中只有定制家居收入超过亿元规模(收入1.75 亿元,同比+98.48%)。子品牌百得收入4.95 亿元,同比-33.29%。

      2020H1 整体毛利率同比-4.87pct

      整体行业促销活动频繁,核心产品毛利率表现均不佳。公司2020H1 毛利率为45.05%,同比-4.87pct。其中,2020Q2 毛利率同比-5.57pct。分产品来看,2020H1 油烟机毛利率同比-2.23pct,降为48.45%,灶具毛利率同比-3.48pct,降为50.08%,热水器毛利率同比-6.73pct,降为41.56%,定制家居毛利率同比-11.41pct,降为37.02%。

      2020H1 期间费用率提升

      2020H1,公司整体期间费用率同比+1.15pct。其中,2020H1 销售费用率同比-2.61pct,为24.82%。管理费用率同比+1.42pct,为4.94%。研发费用率同比+1.72pct,为5.42%。财务费用率同比+0.62pct,为-0.29%。且渠道回款偏弱,2020H1 公司经营活动现金流净额同比-250.07%,为-3.97 亿元。

      线下与电商渠道表现不佳,收入及净利润均承压考虑疫情冲击影响,公司各渠道收入均承压,我们下调收入、毛利率及销售费用率,上调管理及研发费用率预测,预计公司2020-22 年归母净利为6.31、7.85、9.06 亿元,较前值分别下降19.95%、14.39%、14.60%,对应EPS 为0.73、0.90、1.04 元(前值0.91、1.06、1.22 元),截至2020年8 月28 日,可比公司2020 年Wind 一致预期平均PE 为19x,给予公司2020 年19x PE,对应目标价格13.87 元(前值13.20~15.02 元),维持“买入”评级。

      风险提示:海外需求下滑;国内市场开拓受阻;行业竞争加剧。