永辉超市(601933)：收入维持高增 到家业务表现亮眼

　　2020 年上半年收入、利润高速增长，维持买入评级8 月29 日公司公布半年报，20H1 实现营收505.2 亿元，同增22.68%；归母净利18.54 亿元，同增35.4%。其中Q2 营收同增12.2%，归母净利同增16.6%，Q2 营收与利润增长环比有一定放缓，主要系疫情影响减弱、居民减少囤货消费所致。但短期疫情防控常态化下生鲜超市仍将受益于餐饮消费需求转移，我们预计同店20H2 保持低个位数同比增长。预计2020-2022 年公司EPS 分别为0.24、0.30、0.36 元，维持买入评级。

    　　大店维持扩张态势，Mini 店调整升级成效显著20H1 公司大店新开31 家，扩张速度较19H1 有一定程度放缓，但我们认为公司充沛的门店储备（已签约未开店254 家）仍将有力支持20 全年130家大店扩张目标的顺利达成。Mini 店延续调整态势，但调整幅度有所减小，Q1、Q2 分别新开7、9 家，关闭74、14 家。20H1 公司Mini 店实现销售14.5 亿，同比大幅提升63.8%，单店店效（Mini 店营收/期末门店数）同比大幅提升129.3%，Mini 店调整升级成效十分显著。

    　　20H1 线上销售同增242.9%，试水直播积极拥抱新零售公司继续加大线上业务投入，建立总部线上运营中心，统筹线上业务开展。

    　　截至20H1 公司线上会员累计达3,284 万户，用户月活达772 万户；20H1线上销售额同比增长242.9%至45.6 亿元，占营收比例由19H1 末的3.4%进一步提升至9.7%。其中永辉生活APP 到家实现销售22.5 亿元，同比增长2 倍。此外，报告期内公司积极试水直播营销，在永辉生活、小程序等多平台开展名酒节，酒节期间公司全渠道累计销售8800 万元。

    　　经营质量持续提升，综合毛利率同比增长0.5pct20H1 公司同店同比增长7.4%，综合毛利率同比增长0.5pct 至22.4%。毛利率的提升我们认为主要受益于上半年我国CPI 维持高位、供应链效率提升。分产品看，生鲜及加工毛利率同比增长1.0pct 至15.0%，食品用品毛利率同比增长0.6pct 至19.2%。我们认为疫情防控常态化背景下CPI 仍将维持高位，预计公司20H2 综合毛利率同比仍有正增长。

    　　云超主业收入快速增长，维持买入评级

    　　公司云超主业20H1 收入维持快速增长，同店增长7.4%超出我们此前2.5%的预期，因此我们对其上调，并考虑了云创并表对收入增厚的影响。我们预计公司营收2020-2022 年分别为1025.2、1153.6、1354.7 亿元（前值972.6、1107.9、1288.1 亿元），归母净利润分别为23.2、28.2、34.0 亿元（前值27.5、34.0、41.2 亿元），参考可比公司Wind 一致性预期41.13x PE，考虑伴随云超主业夯实、供应链壁垒高筑、数字化转型推进，公司有望进入快速成长期，认可给予公司2020 年46x PE，对应目标价11.23 元（按新股本折算前值为10.96~11.54 元），维持买入评级。

    　　风险提示：经济复苏不及预期；线上业务发展不及预期；供应链整合不及预期。