国电南瑞(600406)：不惧疫情影响 龙头稳步增长

疫情拖累电网投资节奏，二季度业绩已现明显好转公司20H1 营收121.5 亿（同比+11.2%），

    归母净利13.8 亿（同比+14.6%）。

    20Q2 营收82.8 亿（同比+15.27%），扣非归母净利13.0 亿（同比+15.65%）。

    疫情影响电网投资释放节奏，公司积极拓展信息化及网外业务，实现营收稳步增长。公司是能源互联网的重要软硬件龙头，直接受益于下半年电网投资回暖。我们预计公司20-22 年 EPS 为1.13/1.25/1.38 元，目标价27.12元，维持“买入”评级。

    疫情拖累电网自动化业务，看好后续业务增速回升疫情影响电网投资节奏，一季度电网投资承压明显，随着疫情好转，20H1电网基本建设投资1657 亿（同比+0.79%），实现转正，国网加大逆周期投资力度，宣布全年投资规划由4080 亿提升至4500 亿，下半年是投资释放期。20H1 公司电网自动化及工业控制业务营收68.71 亿（同比+0.38%），营收增速基本与电网投资增速相匹配，毛利率27.01%（同比-0.52pct）。

    调度自动化是电网发展的内在需求，公司是电网控制和调度领域唯一能提供整体解决方案的供应商，直接受益于新一代调度系统推广。此外，公司轨交综合监控核心产品市占率领先，轨交新基建也将助力营收增长。

    信通业务快速增长，柔直业务亦受电网投资拖累信通业务营收21.63 亿元（同比+35.04%），毛利率23.24%（同比-0.02pct）。

    公司在信息化设备领域优势明显，新建信息化项目中亦承担了集成和总包角色。20 年国网数字新基建十大重点任务已定，信息化订单交付及任务落地将持续带动信通业务增长。继保和柔直业务营收14.10 亿（同比-0.72%），柔直线路交付亦受到疫情影响。柔直业务毛利率升至39.50%（同比+6.67pct），我们认为主要跟招标线路竞争程度和器件有关。19 年交付的多为此轮特高压建设初期线路，竞争激烈拖累线路毛利率。公司在雅中线路中标全部高技术门槛的换流阀，交付亦带动20 年柔直业务毛利率提升。

    积极拓展网外市场，股权激励拉升管理费用率

    公司积极拓展网外业务，发电及水利业务营收9.1 亿元（同比+39%），系统和集成业务营收7.6 亿元（同比+103%）。20H1 期间费用率为14.19%（同比-0.99pct），管理费用率提升0.45pct 至9.19%，主要受职工薪酬带动。销售费用率降低1.20pct 至5.16%，主要受差旅和交通费下降影响。

    二次设备龙头韧性彰显，看好下半年业绩增长

    电网投资前低后高，下半年电网投资有望逐季度提升。公司业务覆盖自动化、特高压和信息化等国网重点推进领域，充裕的在手订单亦为公司发展护航。我们维持公司20-22 年EPS 预测1.13/1.25/ 1.38 元，可比公司20年wind 一致预期平均PE 为21.49 倍，考虑公司深度参与国网建设，信息化建设领域优势明显，给予公司20 年24 倍PE 估值，目标价27.12 元（前值为25.99-28.25 元），维持“买入”评级。

    风险提示：电网投资建设低于预期；信通业务毛利率下滑超预期。