华海药业(600521)：业绩维持高速增长 盈利能力不断加强

投资要点

    事件：2020 年上半年公司实现营业收入33.06 亿元，同比增长24.60%；实现归母净利润5.78 亿元，同比增长72.77%；扣非归母净利润5.37 亿元，同比增长102.89%；经营性现金流6.29 亿元，同比增长3.31%。

    Q2 业绩稳定高增，海外原料药与国内制剂集采为主要推动力。2020Q2，公司实现营收17.35 亿，同比增长19.33%，归母净利润3.58 亿，同比增长79.60%，业绩维持高增态势，盈利超预期。制剂业务方面，随着国家集采推进，公司依托扩围联盟地区中选契机，产品市场覆盖率得以快速提升，此前中标的多个品种随着带量采购合同的执行，不断促进公司制剂业务增长。原料药方面，公司三个沙坦类产品（厄贝沙坦、氯沙坦钾、缬沙坦）CEP 证书已恢复，海外原料药产品销售大幅增加。同时，美元汇率上升，宽松的货币政策等利好因素，推动公司业绩进一步向好。

    产业链垂直一体化布局，制剂业务提速业绩改善盈利。公司以特色原料药及医药中间体为起点，在做大、做强特色原料药产业的同时，不断将产业链向下游高附加值的制剂领域延伸。截止目前，公司已有7 个产品通过欧美转报优先审评通道获得注册批件，22 个产品通过一致性评价（包括7 个转报产品）。集采方面，公司在最新的第三轮集采中，三个品种缬沙坦片、奥氮平口崩片和盐酸舍曲林片全部中标，截至目前共有12 个集采中标产品。精神类药物是公司传统优势之一，而缬沙坦片作为临床最常用且市场份额最大的ARB 类降压药，市场空间巨大。未来公司有望通过中标产品市场覆盖率的持续提升加速制剂放量，不断增厚业绩。同时制剂业务的高速增长不断增强公司盈利能力。2020H1 公司毛利率为62.48%（+3.78pp），净利率受益资金改善导致的财务费用下降，达18.35%（+5.1pp），未来公司盈利能力有望依托制剂业务继续上行。

    研发投入不断加大，生物药与创新药拓展打开成长空间。近年来，公司研发投入不断加大，2020H1 公司研发费用达2.31 亿，同比增长18.01%。

    公司近年来不断加大生物药及创新药研发投入，在生物药方面，公司聚焦肿瘤、免疫治疗等领域，上半年2 个生物类似药完成I 期临床试验；HB002.1T 项目启动IB/2 期临床；HB002.1M 项目完成两个新适应症的临床IND 申报；HB0017 项目获得中美双报临床批件。小分子创新药方面，公司稳步推进HHT101、HHT201 项目临床研究工作。细胞免疫疗法和基因治疗方面，公司建立了针对肿瘤的CAR-T 平台和基因病治疗平台，实现研发领域外延式拓展。布局竞争格局相对优化的创新药与生物药领域有望为公司中长期发展打开空间。

    盈利预测与投资评级：预计2020-2022 年归母净利润分别为11.29、16.22、20.43 亿元，相应EPS 分别为0.78、1.11、1.40 元，对应PE 估值分别为58、40、32 倍。考虑到公司制剂有望加速放量，海外原料药业务稳健，未来三年盈利复合增速有望超50%，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：原料药价格波动风险；集采中标不及预期；汇率波动风险等。