万科A(000002):地产开发高确定性 多元业务协同并进

类别:公司 机构:克而瑞证券有限公司 研究员:董浩 日期:2020-08-31

  事件

      公司发布2020 年中期业绩报告。2020 年H1 公司实现营业额1463.5 亿元,同比+5.0%;毛利1002.5 亿元,同比+16.8%;归母净利125.1 亿元,同比+5.6%。2020H1 合同销售额3204.8 亿元,已售未结货源6953.3 亿元。

      投资要点

      营收稳健增长,业绩锁定性强。2020H1 公司实现营业额1463.5 亿元,同比+5.0%;公司毛利总额1002.5 亿元、同比16.8%,其中房地产开发及相关资产经营业务贡献毛利1381.4 亿元、同比11.5%、占比94.4%,总毛利率与该分项毛利率分别为24.1%及23.6%。公司H1 录得净利186.3 亿元,同比-3.4%;同时,归母净利125.1 亿元,同比5.6%,系因少数股东损益61.2 亿元、同比-17.8%,该值占比总净利的32.9%、同比下滑5.7%。公司已售货源充足、业绩释放可期,2020H1 合同负债6150.7 亿元、同比35.4%,已售未结金额6953.3 亿元、同比11.9%。

      销售边际改善,投资态度谨慎。2020H1 公司实现销售额3204.8 亿元,同比-4.0%;销售面积2077.0 万方,同比-3.4%;期间销售产品住宅占比90.5%、商办占比6.0%,同比分别上升2.7%、下降3.0%;公司单月销售金额自5 月起恢复同比增长。2020H1,公司新开工面积同比下降15.9%,占全年开工计划的54.1%、该值同比下降11.4%,部分影响了公司的销售进度。公司在上半年的土拍热潮中保持谨慎的投资态度,新获地总建面在980.2 万㎡,占比上半年销售的47.2%,净负债率亦达到27.0%、同比下行8.0%。

      多元业务协同发展,前期投资效果逐步显现。2020H1,公司物业业务并表口径营收达67.0 亿元、同比26.8%,累计签约建面6.8 亿㎡;租赁住宅业务覆盖33 个城市,累计开业规模12.73 万间,开业6 个月以上的成熟项目出租率在93.7%,贡献租金收入10.5 亿元;商业业务累计营业面积836 万㎡,整体出租率90.6%;物流仓储业务方面,高标库开业582 万㎡、冷库开业34 万㎡。

      早期业务经验积累或带来历史机遇新变革。1)公司与政府保持长期合作关系,参与BOT、BT、EPC、PPP、一二级联动等模式的合作项目;2020H1,公司与股东深铁集团共同投资成立合资公司,将在旧改、TOD 等开发模式上持续发力;2)公司自上一轮地产小周期起布局的物业、商业、租赁住宅、物流仓储业务在2020H1 贡献收入占比由2019H1 的4.5%提升至6.4%,多业务的协同发展将为公司提供项目拓展、项目运营、融资渠道等多方面的助力。

      积极采取创新融资模式,保持财务指标稳健性。1)2020H1,印力置业发行印象2 号CMBS,金额33.7 亿、票息3.8%,为同评级CMBS 产品利率的历史新低,为万科继松花湖、印象1 号、龙岗万科广场在创新融资方式上的持续发力;万纬物流权益型REITS 于深交所成功上市,有效借鉴鹏华前海万科REITS 的融资经验。2)2020H1,公司的净负债率为27.0%,经营现金流持续为正、2020H1 为226.1 亿元,截至2020H1 的在手货币资金1942.9 亿元、远高于短期有息负债968.2 亿元,负债期限结构合理。

      投资建议: 公司自成立以来,积极主动参与多类商业模式的早期布局与合作开发,在产品的定位、建造、运营、管理、融资等多方面积累了丰富经验,并逐步形成业务协同效应。地产开发业务上,公司充足的土地储备与已售未结项目,将随着公司下半年的竣工以及未来的开工节奏调整获得释放;其他多元化业务上,地产市场客户偏好的逐步转变与公司前期投资效益的转化将为公司的营收增长奠定良好基础。我们预计公司20-21 年归母净利润分别为441.5、506.8 亿元,对应EPS 分别为3.91、4.48 元,对应PE 分别为7.2X、6.3X。维持“强烈推荐”评级,目标价35.20 元。

      风险提示: 新冠疫情影响超预期,行业销售下滑超预期,政策控力度不及预期。