东方雨虹(002271)：Q2业绩回升显著 资产质量大幅改善

　　Q2 经营回升显著，20H1 扣非归母净利同比大增51%公司20H1 实现收入87.8 亿元，同比+11.1%；实现归母净利润11.0 亿元，按新收入准则追溯后同比+31.2%；扣非归母净利10.4 元，同比+50.6%，系受益于毛利率提升和销售财务费用率下降。其中20Q2 实现收入63.2 亿元，同比+21.0%；归母净利9.7 亿元，同比+36.3%，Q2 回升显著。公司20H1 经营活动现金净流出3.6 亿元，较去年同期净流出11.6 亿元明显改善。公司在防水行业龙头地位显著，上半年疫情后快速恢复，且资产负债表延续改善，并拟每10 股转增5 股，我们小幅调整公司20-22 年EPS 预测至1.82/2.20/2.62 元（调整前1.86/2.10/2.53 元），维持“买入”评级。

    　　防水主业增长稳健，原材料跌价驱动毛利率提升按产品看，公司20H1 防水材料销售收入70.5 亿元，同比+6.9%，其中卷材46.2 亿元，同比+3.6%；涂料24.2 亿元，同比+13.6%，涂料呈现较快增长。防水工程施工收入14.0 亿元，同比+35.8%，上半年防水主业延续良好增长态势。受益于沥青等原材料价格下跌，公司20H1 防水材料销售毛利率为43.0%，同比提升4.2pct，其中卷材和涂料分别为42.4%/44.1%，同比提升5.0/2.3pct；防水工程毛利率28.5%，同比提升0.8pct。此外，公司继续推进节能保温、砂浆等多元业务延伸，20H1 其他业务收入3.3 亿元，同比+19.0%；毛利率20.9%，较19H1 提升3.7pct。

    　　期间费用率同比小幅下降，资产质量进一步夯实公司20H1 期间费用率21.1%，同比下降2.6pct，系销售费用率因运输差旅费减少而下降2.7pct，管理费用率因激励费用增加提升0.6pct，财务费用率下降0.5pct。公司20H1 计提信用资产减值损失3.4 亿元，同比多增2.0 亿元，进一步夯实资产质量，其中应收账款减值2.7 亿元，同比多增1.5 亿元。公司继续加大收付款管理，20H1 收现比同比小幅提升3.4pct至93.3%，支付的付现费用与往来款同比减少2.9 亿元，最终经营活动现金同比减少流出8.0 亿元。截至20H1 末，公司带息债务余额37.5 亿元，资产负债率49.8%，分别较年初减少13.3 亿元、5.7pct。

    　　防水龙头地位突出，维持“买入”评级

    　　随着下游客户集中度提升，公司在防水行业的品牌、服务、渠道、成本优势有望持续提升市占率，且公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮等多元化业务布局也领先行业。由于公司20H1 计提资产减值较多，且近期原材料价格回升，我们调整公司20-22 年归母净利润至28.6/34.5/41.1 亿元（调整前29.2/33.0/39.6 亿元）。当前可比公司对应20 年Wind 一致预期49 倍平均PE，公司在防水行业的龙头地位稳固，涂料、砂浆业务潜在高增长但占比仍小，我们认可给予公司20 年40x 目标PE，目标价72.80元（前值40.92-46.50 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产销售和新开工大幅低于预期，油价及沥青价格大幅反弹。