乐普医疗(300003)半年报点评：二季度业绩明显回暖 创新研发持续加码

事件：

    公司发布2020 年半年度业绩报告：公司2020 年上半年实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为42.38、11.40、11.14 亿元，分别同比增长8.08%、-1.30%、21.20%，经营活动现金流净额为11.37 亿元，同比增长61.72%，基本EPS 为0.64 元/股，其中二季度实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为25.71、7.56、7.39 亿元，同比增长25.86%、32.11%、46.83%，二季度业绩回暖明显。

    非心血管器械快速增长，药品零售端销售稳定上半年，公司医疗器械板块实现销售规模22.55 亿元，同比增长29.16%，其中二季度随着国内新冠疫情好转及新冠疫情相关产品出口增加，相关营销较去年同期增长72.37%。报告期内IVD、外科器械、麻醉产品等非心血管器械增长迅速（13.08 亿元，+155.38%），泛心血管核心器械心脉介入和外周介入产品实现营收6.78 亿元，一季度受疫情影响较大，二季度恢复情况下仍同比下降25.41%，其中Nano 销售稳定增长，占比总金属支架47.92%（2019年为46.05%），双腔起搏器完成青海、贵州招采工作，已纳入招采省份增至29 个；药品板块实现销售收入18.54 亿元，贡献长期稳定现金流，其中两大制剂集采以价换量后销售规模在医疗机构下降明显，但在零售端增长稳定，总体营业收入仅降低5%。

    三大费用下降明显，研发投入逆向增长

    上半年公司实现毛利率、净利率分别为70.86%、27.94%，分别较去年同期下滑2.45 个百分点、1.62 个百分点，期间费用率较去年下滑7.14 个百分点至35.41%，三大费用均出现不同程度下降，其中销售费用同比下滑14.80%，主要为公司受药品集采及新冠疫情影响市场推广力度有所降低，管理费用、财务费用同比下降16.88%、13.77%，对比之下公司研发投入较去年同期增长22.43%至3.45 亿元，主要是公司加快医疗器械产品和人工智能技术的研发力度，持续推进原料药研发等所致，在短期经营风险较大下依旧坚持长期创新战略恒久发展的原则。

    盈利预测与投资评级

    我们对公司 2020-2022 年的盈利预测主要基于下列假设：1）Neovas 受益于公司心血管领域的品牌效应、深入终端的渠道优势以及良好的随访数据，放量迅速；2）耗材集采按照江苏模式稳步推进，尚未触及公司冠脉支架出厂价格；3）三大重磅产品预计2020 年获批，基于庞大的市场空间以及良好的竞争格局，销售进展顺利。基于以上假设，我们预计公司 2020-2022 年营收分别为 95.42、115.05、137.63 亿元，同比增速分别为22.4%、20.6%、19.6%，归母净利润分别为22.56、29.29、37.21 亿元，同比增速分别为30.08%、29.8%、27.0%，EPS 分别为1.20 元、1.64 元、2.09 元，当前股价对应PE 分别为29.7X、22.9X、18.0X，给予“增持”评级。

    风险提示：Neovas 销售不及预期，集采降价大于预期，审批进度低于预期。