中密控股(300470)2020年中报点评：机械密封龙头 业绩未来可期

一、事件概述

    2020 年8 月28 日，公司发布2020 年中报，2020 年上半年公司实现营业收入4.26亿元，同比下滑4.96%；实现归母净利润9574 万元，同比下滑7.45%。

    二、分析与判断

    国内机械密封行业唯一上市公司，业绩短期承压三、 报告期内，公司各产品营收短期承压。分业务看，公司机械密封实现营收1.60亿，同比持平，占营收总额的37.43%，是公司主要收入来源；干气密封及系统实现营收1.08 亿，同比降低10.00%，占营收总额的25.24%；橡塑密封实现营收0.58亿，同比降低3.33%，占营收总额的13.66%。

    整体毛利率下滑，期间费用率下降

    报告期内，公司整体毛利率49.72%，同比减少3.86%；分业务看，机械密封毛利率为50.40%，同比减少6.39%，干气密封毛利率为52.71%，同比减少51.10%；橡塑密封毛利率为46.33%，同比减少0.94%。公司期间费用率为23.04%，同比减少1.57%，其中销售费用率为10.00%，同比减少1.30%；管理、研发费用率分别为9.30%、4.80%，同比上升0.22%、0.47%；财务费用率为-1.06%，去年同期为-0.10%。整体毛利率的下滑源于收入结构中毛利率较低的装备制造业客户收入占比达44.40%，较去年同期提升7.07%。

    享受炼化行业高景气福利，天然气、核电业务有望成为新的业绩增长点

    2020 年为炼化产能落地和建设的高峰期，国内重点炼化项目相继落地，炼化投资景气度旺盛。同时，作为更换周期仅为18 个月的易损件，机械密封件需求较为稳定，炼化投资带来的增量市场将转化为存量市场。公司作为机械密封行业龙头，有望率先受益于炼化投资景气。此外，随着国家管网公司的成立，天然气管道建设需求将显著增加，利好公司天然气管道密封业务；随着我国核电建设的加快，公司核电机械密封凭借其先进技术，有望进一步提升市占率。

    外延并购形成协同效应，进一步开拓新的市场空间

    公司积极实行外延并购策略，形成协同效应。迄今，公司已收购橡塑密封领域领先公司优泰科，完成对机械密封高端市场强劲竞争对手华阳密封的实际控制，并拟定增4.6 亿元，其中2.48 亿用于收购特种阀门制造商新地佩尔并增资，达成良好的协同效应。公司有望复制密封件龙头约翰克兰的“内生+外延”成长路径，跻身全球密封龙头企业序列。

    三、投资建议

    预计公司2020-2022 年营业收入10.13/12.25/14.49 亿元， 归母净利润为2.44/3.05/3.62 亿元，当前股价对应PE 为36.0/32.7/27.6 倍，从历史上看当前估值低于历史中枢水平。考虑到疫情结束后炼化投资高景气，叠加天然气管道及核电密封业务的旺盛需求，公司作为我国机械密封行业的龙头企业，业绩未来可期，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    四、风险提示：

    油价波动风险，天然气管道建设不及预期，并购发展不及预期风险。