青岛啤酒(600600)：复苏强劲 盈利创新高

　　本报告导读：

    　　Q2 公司动销复苏势头强劲，利润增速略超预期，受益强品牌力和机制优化，公司对市场机会把握更为主动，盈利能力有望随管理运营改善不断提升。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级 。业绩略超预期，强品牌力叠加效率提升凸显盈利能力，维持2020-2022 年EPS 预测为1.45/1.81/2.14 元，参考可比公司给予2021 年EV/EBITDA 40 倍，上调目标价至109 元（前值80.39 元）。

    　　业绩略超预期。2020H1 公司营收156.79 亿元、同比-5.27%，扣非前后归母净利18.55、16.23 亿元、同比+13.77%、+12.30%。Q2 单季度营收93.86 亿元、同比+9.15%，扣非前后归母净利13.18、11.61 亿元，同比+60.12%、+59.69%。半年度和单季净利额均创历史新高。

    　　Q2 恢复强劲，费效比明显提升。2020H1 公司销量440.6 万千升、同比-6.8%，其中主品牌销量209.1 万千升、同比-11.4%。4 月公司动销开始恢复增长，并在山东等优势市场及线上对经典等部分产品提价，5-6 月补库需求强劲，环比加速改善，最终Q2 销量277.6 万千升，同比+8.3%（Q1 为-24.7%）。受益产品提价和结构优化，Q2 吨价同比+0.8%至3381 元，叠加原料包材成本下降、生产人员社保减免等因素，Q2 毛利率同比+2.4pct 至42.9%。Q2 销售费用率、管理费用率分别同比-2.4pct、-0.9pct，主因职工社保减免、提升费用投放效率等；最终净利率+4.5pct 至14.0%。

    　　品牌活力焕发，盈利能力凸显。机制优化后公司对市场机会的把握更为积极主动，为品牌注入新活力，产品结构升级和品类拓宽值得期待。以管理优化、效率提升带动盈利强化的趋势更具确定性。

    　　风险提示：行业竞争加剧，原材料成本上涨