白云机场(600004)：业绩承压 疫情不改长期空间

一、事件概述

    8 月28 日，公司发布2020 年半年报：1H20 实现营收23.5 亿元，同比降42%；实现归母净利-1.7 亿元；实现扣非净利-3.4 亿元。其中，2Q20 营收10.4 亿元，同比降49%；实现归母净利-1.1 亿元，扣非净利-1.5 亿元。

    二、分析与判断

    航空性收入随客流下滑，免税租金收入按合同确认受疫情影响及民航局Q2 继续对国际航线执行“五个一”政策，公司1H20 完成航班起降14.58 万架次、旅客吞吐量1562 万人次、货邮吞吐量77 万吨，分别为去年同期60.6%、43.8%、85.7%，航空主业与非航收入均受较大影响。但与上海机场不同的是，上半年广州新免对公司产生2.14 亿元应收账款（合同租金），表明白云机场上半年已将免税保底租金确认进收入中，因此全年来看中免或将按照原有合同足额缴纳保底租金。

    成本费用保持平稳

    机场成本结构刚性特征下，公司Q2 营业成本12.2 亿元，环比Q1 基本持平。期间费用环比Q1 略有增长，因Q2 利息收入减少。但上半年公司投资收益同比增加较多，主要与此前公司处置长期股权投资产生的投资收益增加有关。

    三、投资建议

    短期疫情仍属一次性影响，中长期看白云机场免税业务仍具较大增长潜力，远期客单价若达到现有上海机场的一半水平，则整体免税销售规模仍有翻倍空间。同时，白云机场集团在定增预案推出后，还一并推出减免土地租金、提高分红比例、赋予上市公司对机场三期工程投资项目的选择权等三项配套支持性计划，亦有利于保证中小投资者权益，并增强上市公司长期发展潜力和盈利能力。暂不考虑增发摊薄影响，预计公司2020-2022年公司EPS 分别为-0.26、0.65、0.74 元，对应2020-22 年PE 估值各为-57X、23X、21X。

    我们认为一旦未来疫情迎来拐点，公司有望迎接估值修复，参照机场股20-30 倍PE 估值区间，公司当前21 年PE 仍处中枢下限，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    居民出境需求恢复低于预期；免税租金合同协商进度低于预期；国内其他免税渠道分流风险。