华帝股份(002035)半年报点评：Q2缓慢改善 改革持续推进

事件：公司发布2020 年半年报。2020H1 公司实现收入16.68 亿元、同比下滑43.09%，归母净利润1.65 亿元、同比下滑58.36%。其中Q2 收入9.76 亿元、同比下滑38.95%，归母净利润1.18 亿元、同比下滑55%。

    零售渠道承压，工程渠道快速增长：1）分渠道，疫情影响导致线下和电商的收入下滑幅度较大；但公司大力发展工程渠道，得益于疫情过后工程渠道率先恢复，2020H1 工程渠收入增速为108.08%。2）分产品，传统厨电产品因线下占比较大，而疫情导致线下销售受限，出现大幅下滑；定制家居和壁挂炉得益于工程渠道的快速发展和率先恢复，出现了逆势增长。展望Q3：在公司多渠道的布局下，2020Q2 公司经营状况好转，预计Q3 地产竣工和零售端加速恢复，公司经营将出现改善。

    短期盈利能力承压。毛利率：2020Q2 毛利率同比下滑4.07pct 至45.85%，与Q1 毛利率降幅基本一致，主要系疫情后公司占比较大的线下销售恢复速度较缓。费率端：2020Q2 销售费率/管理费率/研发费率/财务费率为23.3%/4.7%/4.7%/-0.2%，同比变动为-3.5/1.42/0.91/0.91pct，销售费率的大幅下滑主要系收入下降致促销支持、广告投入及运输、售后等费用下降。净利率：2020H1 公司净利率同比下滑3.62pct 至9.87%，其中Q2净利率为12.11%、同比下滑4.32pct，环比降幅增大。

    期待现金流好转和经销商打款积极性提升。尽管2020Q2 商品销售带来的现金流未出现显著好转（2020Q1 为9.11 亿元，Q2 为9.16 亿元），但2020Q2 公司经营活动产生的现金流量净额为-1.56 亿元，相比一季度现金流情况略有好转（Q1 为-2.41 亿元），主要系公司的各项税费和与经营相关的现金支付减少。此外，公司经销商打款积极性受到疫情影响，截至2020 年6 月底，公司预收款为1.57 亿元，同比下滑了4.3%。期待下半年地产竣工和零售恢复加速，经销商的积极性提升。

    产品、渠道及品牌共同发力，未来可期。1）产品端：随着新兴厨卫电器进入中国厨房，公司紧抓契机进行新品的研发和推广。2）渠道端：在巩固线下渠道的基础上，不断改善线上渠道布局，并注重工程渠道布局，坚持高端定位，持续提升品牌认可度。3）品牌端：公司定位年轻化，利用跨界体育、时尚、娱乐等创新营销方法，提升了公司在年轻人中的知名度。

    盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022 年公司归母净利润为7.87/8.78/9.6 亿元，作为厨电的龙头企业，维持“买入”投资评级。

    风险提示：地产竣工不及预期；行业竞争加剧。