九阳股份(002242):Q2内销强势增长 中长期行稳致远

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:隋思誉/陈东飞 日期:2020-08-31

  九阳股份披露2020 年中报。2020H1 公司实现营业收入45.6 亿元,YoY+8.9%,实现归母净利4.2 亿元,YoY+2.9%;Q2 单季度实现收入28.6亿元,YoY+19.6%;实现净利2.7 亿元,YoY+11.5%。

      经营分析:不惧疫情,内销发力,Q2 收入利润强势增长。20Q2 单季度公司营收和利润分别同比增长19.6%和11.5%,实现了较高增长。1)分业务:20H1三大主营业务中,食品加工机系列收入20.6 亿元,YoY+14.6%;营养煲系列收入12.4 亿元,YoY-13.5%,主要和疫情下公司与SharkNinja 关联交易出口业务下降有关,20H1 该部分业务关联交易为0.92 亿元,较上年同期2.6 亿元大幅下降,若剔除此影响,营养煲系列收入与上年同期基本持平;西式家电系列7.2 亿元,YoY+34.8%,预计与空气炸锅等烘焙类产品销售增加有关。2)分区域,内销上半年收入43.7 亿元,YoY+13.1%,一方面与上半年疫情催生了宅家自主烹饪与深度清洁的刚性需求有关,另一方面是公司针对疫情下消费线上化的趋势,发力线上的结果,上半年线上收入占比提升至约65%;外销收入1.9 亿元,YoY-41.9%,主要为疫情下SharkNinja 调整进货节奏所致,公司年初预计全年与SharkNinja 出口业务关联交易5 亿元,上半年完成0.9亿元,公司预计关联交易差额将于下半年实现。3)渠道端:公司上半年继续深化线下线上渠道建设及推动两者融合,上半年新开Shopping Mall 品牌旗舰店数十家,通过线上全民直播,提高曝光频次、线下终端体验、数据化运营等方式,实现了O2O 融合发展与高价值的转换,并以立体化多层级的销售网络实现对不同圈层消费人群的覆盖。

      盈利能力:1)毛利率:公司H1 毛利率32.6%,同比提升0.3pct,净利率9.1%,同比降低0.4pct。分业务看,食品加工机系列毛利率38.3%,同比下降1.9pct,预计与破壁机等产品线上竞争激烈、单价有所降低有关;营养煲系列毛利率为25.9%,同比提升1.7pct,与毛利率相对较低的出口业务比重降低有关;西式电器系列毛利率33.7%,基本持平;分区域看,境内毛利率为33.6%,下降0.5pct,外销业务毛利率8.8%,下降1.8pct。2)费用端:20H1 公司整体费用率21.5%,与上年同期21.9%稳中有降,其中销售费用率增加0.5pct,预计与期间公司直销业务相关运输费用增长较快有关。

      现金流:20H1 公司现金流情况持续优化,收现比118.5%,较上年同期117.1%稳中有升;受应收账款/票据下降、应付账款/票据增加等影响,公司20H1 经营性净现金流5.3 亿元,YoY+198%,预计与公司直销业务比例增加、SharkNinja 关联交易减少、对上游供应商占款增加等因素有关。

      投资建议:进击的小家电龙头。笔者长期跟踪九阳,认为公司具备两大难能可贵的素质:1)创新基因:这一方面体现为对更好产品的追求,另一方面则是在变化的市场环境中积极拥抱新趋势与新变化。公司产品力的升级与产品线的延展将延长产品红利期,而对渠道端变化的积极响应则增强了经营韧性;2)勇于纠偏:这需要基于行业及公司发展的判断后的果决与勇敢,在战略方向与组织架构上自我动刀,且收效甚好;企业经营,无非是在正确的道路上做正确的事情。回归短期经营,下半年看点:①海外业务出货节奏将明显快于H1;②小家电线上高增趋势或随着疫情逐渐被控制而回归常态,H2 线下经营的恢复亦是重要关注点;③H2 多个重要促销时点,一方面现有优质产品线在充分价格下沉后的爆发力与弹性值得期待,另一方面在炊具及电热类产品的新品拓展亦可作为验证公司能力的重要观测点。参照公司当前较为稳定的业务结构,预计九阳股份20-22 年实现EPS1.20/1.36/1.52 元,对应PE37.4/33.1/29.6x,维持“强烈推荐-A”评级。

      风险提示:跨品牌协同不及预期,市场竞争加剧,新品拓展不及预期。