中航沈飞(600760)：政府补助显著增厚业绩 全年有望快速增长

一、事件概述

    8 月30 日，公司发布2020 年半年报，实现营业收入115.87 亿元，同比增加2.68%；实现归母净利润8.49 亿元，同比增长97.07%。

    二、分析与判断

    收到政府补助，ROE 显著提升

    2020 年上半年，公司实现营业收入115.87 亿元，同比增加2.68%；实现归母净利润8.49亿元，同比增长97.07%；扣非后归母净利润为4.58 亿元，同比增长11.63%。上半年业绩已接近去年全年，主要原因为收到政府补助4.09 亿元。单季度来看，Q2 实现营业收入58.86 亿元，同比下降5.06%；归母净利润为2.51 亿元，同比增长7.89%。公司期间费用率为2.72%，同比下降0.53pct，其中研发投入为1.11 亿元，同比增长46.76%，公司持续加大研发投入。利润率方面，毛利率为9.01%，较去年同期增加0.47pct；ROE为9.11%，同比增加3.78pct。公司应收账款为66.84 亿元，同比增长128.75%，表明产品销售情况较好。

    FC-31 上舰预期强烈，未来有望逐渐放量

    2018 年1 月12 日，公司正式更名为“中航沈飞”，标志着沈飞集团整体注入上市公司顺利完成。公司核心产品包括重型机歼-11、舰载机歼-15、重型歼击轰炸机歼-16 等三代半机型以及四代机FC-31。据新浪军事报道，根据巴黎航展中展出的FC-31 模型，可推测其已换装新型发动机，将有助于其作为舰载机的性能发挥。除上舰预期外，我们认为FC-31 未来外贸潜力同样值得期待。届时，公司有望借助四代机列装大幅提升业绩水平。

    新机型加速列装，定价机制改革提升利润率

    《世界空军力量》显示：我国战斗机中三代机及四代机占比仅为42%，远低于美军78%的占比。根据最新《新时代的中国国防》白皮书，我国装备费占国防军费的比重已提高至41%，并且未来将加快老旧装备淘汰速度和新主战装备的列装进程。未来受益于三、四代机换装需求，公司业绩有望快速增长。另外，受制于成本加成体制，军品总装厂普遍利润率偏低。军品定价引入目标价格管理机制后，总装厂降本增效意愿将更为强烈。

    如果按照激励利润上限为5%的目标成本，总装单位利润率有望达到10%。沈飞作为歼击机总装企业，未来利润率或将持续提高。

    三、投资建议

    公司是我国主要歼击机供应商，受益于未来军机的逐步列装，我们看好公司长期发展。

    预计公司2020～2022 年EPS 分别为0.98、1.09 和1.28 元，对应PE 为60X、54X 和46X，可比公司平均PE 87X，维持“推荐”评级。

    四、风险提示

    军机列装速度低于预期；政府扶持力度低于预期