双林生物(000403)：下半年业绩有望加速 重组打造血制品巨头

　　业绩保持平稳增长，下半年有望加速。

    　　2020 年中报实现收入4.27 亿元（+6%）、归母净利润0.63 亿元（-19%）、扣非后归母净利润0.58 亿元（-8%）。2020Q2 单季度实现收入2.17 亿元（-4%）、归母净利润0.38 亿元（-29%）、扣非后归母净利润0.31 亿元（-35%）。Q1 收入和净利润高增长主要是因为疫情期间静丙销售拉动。Q2 在6 月份停产技改，采取了控货措施以保证产品持续供应，导致收入略有下滑。Q2 净利润下滑幅度更大主要是因为综合毛利率下降：一方面疫情拉动静丙销售，但影响高毛利率的狂免和破免销售；另一方面疫情和6 月份停产导致投浆量受影响，仍然需要分担同样的固定成本。从全年来看，预计双林采浆量仍能实现略有增长，再加上新疆德源约180吨血浆的新增量，下半年投浆量将明显提升；从产品端来看，8因子获批上市，有望增厚吨浆净利润；3）从费用端来看，期间费率有望进一步下降。

    　　收购派斯菲科100%股权，打造千吨级血制品巨头。

    　　公司将通过股权+现金收购派斯菲科100%股权，重组完成后将成为另一家采浆潜力超过1000 吨的血制品巨头。1）采浆量峰值1050+400+150=1600 吨：双林拥有13 个浆站采浆量超400 吨，预计峰值采浆量不低于650 吨。派斯菲科已获批10 个浆站，采浆量超过300 吨，峰值采浆量预计超过400 吨。此外派斯菲科还可在黑龙江新设10 个浆站，再增加400 吨血浆。双林与新疆德源签订合作协议，德源将5 个浆站设置给双林供浆，预计峰值供应量不低于150 吨。双林+派斯菲科现有采浆量超过700 吨，峰值1050 吨；派斯菲科未来10 个新批浆站峰值400 吨；新疆德源供浆150 吨；合计峰值采浆量1600 吨。2）因子类产品陆续获批，提升盈利能力。双林8 因子已申报生产，纤原已完成临床试验，PCC 处于临床试验阶段；派斯菲科纤原已获批，PCC 即将申报生产，8 因子申报临床。未来3 年内双林和派斯菲科将获批所有主要的因子类产品，吨浆收入和吨浆利润将大幅度提升。

    　　重组备考净利润持续高增长。

    　　双林生物的股权/期权激励100%足额授予要求2020-2022 年归母净利润不低于3.0/3.7/5.0 亿元，新疆德源供浆增量保障业绩承诺顺利完成。派斯菲克承诺2020-2022 年扣非后归母净利润不低于0.85/1.35/2.20 亿元。2020-2022 年双林+派斯菲克合计备考净利润分别为3.85/5.05/7.20 亿元，增长121%/31%/43%。

    　　投资建议

    　　我们维持盈利预测。预计2020-2022 年归母净利润分别为2.28/3.25/5.15 亿元，增速分别为42%/43%/58%，PE 分别为45/32/20 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新冠导致采浆量低于预期；产品价格波动；并购重组失败