中环股份(002129)：G12＋叠瓦打造差异化优势 12英寸大硅片进展顺利

事件：

    公司于2020 年8 月28 日发布2020 年半年报。报告期内，公司实现营业总收入86.44 亿元，同比增长8.85%；归属于上市公司股东的净利润5.38 亿元，同比增长19.06%；经营性现金流量净额为10.24 亿元，同比增长20.14%。

    投资要点：

    业绩符合申万宏源预期，光伏业务稳健增长。报告期内，公司实现营业总收入86.44 亿元，同比增长8.85%；归属于上市公司股东的净利润5.38 亿元，同比增长19.06%；经营性现金流量净额10.24 亿元，同比增长20.14%，含银行汇票的经营性现金流净额16.04 亿元。分行业看，光伏业务实现营收79.91 亿，同比增长9.85%，毛利率为19.57%，同比提升2.72 个百分点；半导体业务实现营收5.96亿元，同比增长2.04%，毛利率为15.11%，同比下降6.71 个百分点。

    G12 与叠瓦组件技术深度融合，合力打造低成本光伏生态。截至本报告期末，公司单晶硅片总产能已达到45GW，预计2020 年末总产能将达52GW。公司正积极推动G12 产品产业化进程，今年年底公司G12 产品产能将达19GW，未来三年新增的产能规划全部为G12，2023 年涵盖G12 产品总产能将达到85GW。此外，公司持续推进大硅片与叠瓦组件两项平台技术融合，目前公司已实现全新一代G12 高效叠瓦组件产品下线。我们认为，公司有望通过“G12 单晶硅片+叠瓦组件+智能与柔性制造“打造低成本光伏生态链，形成差异化竞争优势。

    12 英寸直拉单晶进展顺利，市场认可度不断提升。公司目前已具备3-12 英寸全尺寸半导体硅片产品的量产供应能力，涵盖抛光片、外延片、退火片等多种生产加工工艺，12 英寸直拉单晶取得重要技术研发进展，应用于19 纳米的COPFree 晶体技术已完成内部评价，并进入客户评价阶段，同时结合28 纳米COPFree 硅片产品的客户认证，公司已具备进入Logic、Memory 等高端半导体硅片材料领域的技术实力。与此同时，公司已完成12 英寸应用于CIS、PowerDevice 产品的超低阻单晶的研发，目前是全球少数、中国唯一一家可批量供应上述产品的硅片制造商。目前，公司国际业务销售占比快速提升，产品在全球前十大功率半导体客户的销售收入持续攀升，涵盖中国大陆、台湾地区、日韩、欧美等主要半导体生产地区和国家，与全球TOP25 芯片客户中的10 家以上陆续开展业务合作。

    维持盈利预测，维持“增持”评级：公司是国产半导体大硅片龙头，G12 巩固单晶硅片龙头地位。我们维持公司2020-2022 年盈利预测，预计归母净利润分别为15.01、19.95 和25.28 亿元，对应2020-2022 年EPS 分别为0.49、0.66 和0.83 元/股。对应PE 分别为44、33 和26 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：半导体客户开拓不达预期；光伏需求不达预期。