永辉超市(601933)：同店高增长 线上业务占比显著提升

　　事件：永辉超市发布2020 年半年报，2020 年上半年公司实现营业收入505.16亿元，同比增长22.68%，实现归母净利润18.54 亿元，同比增长35.36%；单二季度实现营业收入212.59 亿元，同比增长12.24%，实现归母净利润2.86 亿元，同比增长16.56%。

    　　公司上半年开店放缓，同店收入高增长。公司2020 年上半年新开超市门店31 家，较去年同期（新增84 家）速度放缓。目前合计938 家，储备门店254家。单二季度新开门店15 家，新签约超市19 家。区域拓展方面，新进山东、西藏（西藏为8 月新开），共覆盖省市26 个。受益于疫情下居民对必需品的需求显著提升，上半年公司单店同比增长7.4%，同比提升4.3pct。2020 年上半年mini 店销售收入14.51 亿元，新开门店16 家，闭店88 家，目前共有mini 店458 家，经营面积20.54 万平。

    　　受益于生鲜及加工毛利率上升，疫情下费用率略有增加。受益于主要品类毛利率提升的拉动，2020H1 公司综合毛利率同比上升0.53pct 至22.37%。

    　　2020H1 生鲜及加工毛利率同比上升1.03pct 至14.95%，食品用品毛利率同比提升0.64pct 至19.22%。公司上半年期间费用率为18.28（同比-0.06pct），销售费用率提升0.41pct 至15.60%，主要原因系疫情下运输及仓储费用增加（同比+39.26%）以及线上占比提升带来了平台费用增加（同比+504.95%）；管理费用率为2.33%（同比-0.32pct），主要原因为股权激励费用减少。

    　　持续强化供应链建设，2020H1 自有品牌销售额达14.43 亿元。2020 年上半年通过组织结构调整，提高源头厂商渗透率，平台供货占比46%，有54%是省区自采，充分发挥省区的灵活性与机动性。打造立体的供应链、商品结构与品类结构重塑，以实现供应链服务多渠道C 端的能力，与彩食鲜（成都、福建、安徽）合作积极探索代工模式，目前已完成4500 支标品SKU 来满足全渠道的需求。同时，公司继续加大自有品牌的建设，2020 年上半年自有品牌销售额达14.43 亿元，其中食百销售额8.94 亿元，生鲜销售额6.8 亿元；自主品牌同比增长63.3%，占比3.1%。

    　　线上业务占比明显提升，计划线上实现百亿销售规模。疫情期间公司发力线上业绩，积极进行全渠道布局，取得了亮眼成果，截至2020 年6 月30 日，会员数达3,284 万户，报告期月活数772 万户，线上销售额45.61 亿元（同比增长242.93%），占主营收入比9.71%（同比提升6.31pct）。永辉生活APP 到家业务已覆盖852 家门店，实现销售额22.5 亿元，同比增长2 倍。日均单量17.9 万单，1~6 月平均复购率为45.63%。

    　　2020 上半年超市京东到家业务已覆盖745 家门店，实现销售额16.2 亿元，日均单量8.8 万单。2020 年8 月1 日，公司公告以3.8 亿元收购云创20%股权、并表，引入人力高管。我们认为永辉强大的供应链能力与高SKU 数为到家业务的客单价与毛利率提供了保障，加上重新掌握云创实控权，永辉依托于线下门店的到家业务具备盈利可能，并带动公司全渠道ROE 提升。

    　　投资建议：公司供应链壁垒深厚，线下开店空间仍广，线上业务依托大店模型有望跑通。预计公司2020/2021/2022 年归母净利润23.43/28.43/35.53 亿元，对应主业估值约37 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；线上业务发展不达预期