开润股份(300577)：海外疫情扩散致Q2下滑扩大 关注新品牌及新品类扩张

　　事件描述

    　　事件：公司发布2020 半年报。2020H1，公司营收、归母净利分别为9.55 和0.64 亿元，同比下滑22% 和43%，其中，2020Q2，公司营收下降33%至4.18 亿元，归母净利下降53%至0.32 亿元。

    　　事件评论

    　　海外疫情扩散拖累Q2 环比Q1 下滑扩大。2020H1，公司收入下滑22%，其中，Q1/Q2 分别下滑10%/33%，我们预计，一方面，疫情导致的出行受限持续影响出行消费品行业景气度，拖累箱包品类的复苏进度持续弱于其他消费品品类；另一方面，3 月份后海外疫情扩散，对出口订单亦形成一定影响，共同拖累Q2 业绩环比Q1 进一步回落。

    　　收入结构优化带动毛利率改善，经营质量趋弱。2020H1，毛利率增加1.4pct 至29.6%，我们预计或主要受到收入结构优化所带动；费用相对刚性以及年初较多管理人才的引入，导致销售及管理费用率分别增加2.8 和3.7pct 至11.8%和7.8%，拖累归母净利率下行2.6pct 至6.7%。2020H1 经营现金流为-0.25 亿元，但Q2 环比转正至0.25 亿元。存货及应收账款周转天数分别上升46 和21 天至135 和65天，营运质量趋弱。

    　　关注新品牌及新品类扩张。疫情以来，公司积极拓展新兴渠道，尝试网红带货、直播等销售新模式；同时，公司取得了大嘴猴在箱包和雨伞等品类上的品牌授权，形成了包含小米、90 分和大嘴猴的多元品牌矩阵，大嘴猴未来有望依托淘宝特价版、天猫等平台加速低线市场下沉。产品品类方面，公司也在积极尝试医疗防护、健身器材等品类，以抵御原箱包品类的下滑。B2B 方面，在与原有老客户维持稳定关系外，也在持续拓展新客户，上半年新增VF 集团的合作。我们预计，伴随疫情缓解及出行消费品市场的逐步复苏，下半年B2B 及B2C 业务均有望呈现显著复苏态势。

    　　我们预计，公司2020-2022 年实现归母净利分别为1.92、2.59 和3.11 亿元，同比-15%、+35%、+20%，现价对应2020-2022 年PE 分别为33、25 和21X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 渠道及品类扩张不及预期；

    　　2. 汇率波动；

    　　3. 疫情进一步扩散