宁德时代(300750)：其他业务表现亮眼 处理库存提升资产质量

　　公司20H1 收入188 亿元，同比下降7%，归母利润19.4 亿元，同比下降8%，扣非利润13.8 亿元，同比下降24%。20Q2 收入98 亿元，同比下降5%，归母净利12 亿元，同比增长13%，扣非净利9.5 亿元，同比增长5%，经营活动现金净流量26.8 亿元，同比增长16.5%。

    　　分业务拆分：动力电池收入135 亿元，同比下降20%，材料收入12.4 亿元，同比下降47%，储能收入5.7 亿元，同比增长136%，其他业务收入35.5亿元，同比增长331%，动力业务毛利率26.5%，同比下降2.4Pct，储能与材料合计毛利率为20.8%，其他业务毛利率32.8%，同比下降29.4Pct。

    　　海外业务高速增长抵消部分国内业务下滑。由于欧洲电动车市场销量高速增长，20H1 海外业务收入22.4 亿元，同比增长189%，国内业务收入为165.9亿元，同比下滑15%，海外毛利率为29.2%，国内毛利率为26.9%，海外盈利水平较高。其他业务大幅增长是上半年业绩超预期的主要来源：其他业务主要是研发项目收入与废料收入，从过去几年看一直处于快速增长中，且毛利率较高，预计上半年贡献约4.5 亿利润，是上半年业绩超预期的主要来源。

    　　处理高库存，为公司自身与行业良性发展打下基础。根据预测销量，上半年产销率预计超过100%，主要是公司开始清理库存，上半年存货快速下降，20Q2 期末为91 亿元，较年初下降21%，其中发出商品从年初的41 亿元下降至26.4 亿元。原材料从25.7 亿元下降至13.9 亿元，这与上半年中游材料公司国内业务惨淡吻合，预计随着下半年行业回暖，宁德有望进行备库，对中游材料需求形成有力支撑。

    　　折旧占收入比重同比上升3%是上半年毛利率下降的主因。上半年折旧摊销24.6 亿元，从绝对金额看与19H2 差别不大，主要由于上半年转固较少（上半年只有17 亿元转固，去年全年转固110 亿元），但由于上半年收入下滑，因此从收入占比看同比仍提升3Pct 至13%，是上半年毛利率下降的主要原因。从在建工程角度看，上半年新增两个项目，在建产能约18.9Gwh。

    　　公司上半年业绩主要亮点总结：1）其他业务表现亮眼，公司凭借技术优势，拿下大量研发项目。1）公司逐步处理高库存问题，资产质量进一步提升。3）海外业务同比大幅增长，且盈利优于国内。4）从折旧端角度看，随着市场需求恢复，毛利率或有3Pct 的降本空间，成本端边际改善空间较大。预计公司2020-2022 年净利润分别为55.76/72.95/95.28 亿元，对应PE为87/66/51X，继续保持“买入“评级！

    　　风险提示：动力电池价格大幅下滑，海外出货不及预期，国内电动车销量恢复不及预期，公司产能投放不及预期