绿色动力(601330)中报点评:产能增长稳定 业绩持续向好

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:晏溶/周志璐 日期:2020-08-30

事件概述

    2020 年8 月29 日,公司发布2020 年半年度报告,报告期内实现营业收入为人民币10.11 亿元,较去年同期增长27.14%;实现归属于上市公司股东的净利润人民币2.49 亿元,较去年同期增长14.54%。

    分析判断:

    上半年新增产能6100 吨/日,发电量同比增长31.50%公司主营业务为生活垃圾焚烧发电,一直以来布局长三角、珠三角、环渤海地区并辐射全国,今年上半年,公司的海宁扩建项目、红安项目、宜春项目、丰城项目以及惠州二期项目陆续投产,新增产能6100 吨/日。截至2020 年 6 月 30 日,公司在生活垃圾焚烧发电领域运营项目 26 个,运营项目垃圾处理能力达 25710 吨/日,较2019 年底增长31%。在2019 年新投项目产能爬坡及2020 年上半年项目继续保持较快投产速度的影响下,公司上半年共处理生活垃圾 397.93 万吨,同比增长 17%,累计发电(不含秸秆发电)为 13.91 亿度,同比增长 31.50%,累计上网电量(不含秸秆发电)为11.39 亿度,同比增长30.51%,累计结算电量(不含秸秆发电)为 10.17 亿度,同比增长20.28%,结算电量/上网电量为89.30%,较去年同期下滑7.6 个百分点,上网电量结算速度放缓明显。公司有超七成业务集中在华南华北和华东,从区域分布来分析项目盈利性发现,华中区域和东北区域项目吨发电量低于公司平均水平,分别为331 度/吨和225 度/吨,低于公司平均吨发电量350度/吨,好在华中东北区域合计只占公司总发电量的8.33%,对公司整体盈利影响有限。

    高投产带来的高财务费用问题,将在非公开发行完成后得到缓解公司截至2015 年底投运产能为5850 吨/日,近四年以年均3340 吨/日的速度完成投产,同行业上市公司三峰环境、伟明环保及旺能环境近四年的年均投产产能分别为2950 吨/日、1660 吨/日和1775 吨/日,这其中要数绿色动力运营产能增速最快,资本开支年投入最大。而2015 年底各企业的运营产能中,又以绿色动力在运产能最小,运营项目不足以为未来项目建设贡献足够的资本支出,没有办法做到在不增加负债的情况下,实现项目的滚动开发,所以公司开启了借助借款增加负债率的模式实现运营规模的迅速扩大,导致公司财务费用急剧攀升,侵蚀了运营项目最后净利润。公司近5 年财务费用率保持在20%左右,而财务费用则由2015 年底的1.04亿元增长至3.28 亿元,2020 年上半年公司财务费用为1.98 亿元,同比增长30.34%,虽低于2019 年57%的增速,但财务费用仍增长较快,负债率已达75.82%。公司目前正在推进A 股非公开发行,拟募集资金总额不超过23.9 亿元,扣除发行费用后用于投向惠州二期项目、金沙项目、平阳二期项目、石首项目、永嘉二期项目以及偿还银行贷款,其中偿还银行贷款5.4 亿元,非公开发行完成后,预计公司财务费用增速过快问题将得到缓解。

    在手项目进度及新订单获取均符合预期,公司持续增长保障性强目前公司的在建项目进展顺利,永嘉二期项目已完成施工总量的 40%,平阳项目已完成施工总量的40%,石首项目已完成施工总量的 30%,金沙项目、惠州二期项目二阶段已正式开工,葫芦岛危废项目填埋场已完成施工总量的 70%,预计在年底永嘉二期项目、平阳二期项目、石首项目建设进度将达到九成并于明年投产,为明年运营规模增长提供保障。新订单获取方面,新项目拓展与项目并购双管齐下,公司在4 到7 月分别签署了6.6 亿元朔州项目、 15 亿元章丘二期项目两份特许经营协议,收购了莱州项目,并成功中标惠州市惠阳区污泥、餐厨垃圾、粪便无害化处理 PPP 项目,项目储备更加丰富,公司未来持续增长保障性强。

    补贴资金的新规陆续颁布,公司将大幅受益新政2020 年上半年政府相继印发《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》、《可再生能源电价附加资金管理办法》(以下简称《管理办法》)和《关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项的通知(征求意见稿)》

    (以下简称《意见稿》)等政策推进可再生能源补贴审核发放相关工作。《意见稿》规定2020 年1 月20 日后并网发电的生活垃圾焚烧发电(含沼气发电)项目为新增项目,可享受国家政策补贴。8 月初风能专家提议建议由国家电网作为发债主体,通过发行“政府支出债券”或“政府支出机构债券”一次性解决补贴拖欠问题。截至中报末,公司合同资产余额5.13 亿元,同比增长87.98%。主要系截至报告期末新增安顺项目二期工程、海宁扩建、四会等运营项目,以及部分已运营项目尚未纳入国家可再生能源补贴目录,应收国家可再生能源补助电费累积余额增加。同期公司应收账款5.66 亿元,同比增长50.35%,占总营收的55.98%。待公司存量及新建项目纳入补贴清单,补贴资金成功发放后,将大幅改善公司现金流情况,有利于公司缓解资金压力,提升抵抗财务风险能力和营运能力。

    投资建议

    公司产能投产步伐加快,截至上半年已经新增产能6100 吨/日,在建项目进度符合预期,新签订单增量也有保障。随着日后项目逐步落地投产,公司运营能力快速抬升,静待产能利用率爬坡,提升公司业绩。我们维持之前预测不变,预计公司2020-2022 年的收入分别为21.85 亿元、26.05 亿元和30.3 亿元,同比增速分别为24.7%、19.2%、16.3%;归母净利分别为5.39 亿元、6.68 亿元和7.7 亿元,同比增速分别为29.5%、23.9% 和15.0%。对应EPS 分别为0.46、0.58、0.66 元,维持13.8 元/股目标价不变,维持“买入”评级。

    风险提示

    1)存量项目进补贴清单进展缓慢;

    2)补贴清单中的项目电价补贴发放周期拉长;

    3)公司项目爬坡不及预期,产能利用率不及预期。