上海建工(600170)：拟分拆装配式业务平台建材科技上市 推进员工持股激励信心

　　投资要点：

    　　维持增持。H1营收1041亿元(+0.6%)/归母净利12.4亿元(-36.5%)/扣非净利13.2 亿元(-1.5%)符合预期；维持预测2020-22 年EPS 为0.48/0.53/0.59元增速8/11/11%；维持目标价4.45 元，目标价对应2020/21/22 年9.3/8.4/7.5倍PE，维持增持。

    　　Q2 营收/净利增速大幅提升，毛/净利率略下降。1)Q1/Q2 单季度营收增速-13.9/+12.8%、归母净利增速-90.6/+74.9%、扣非增速-40.9/+30.8%；2)H1毛利率8.2%(-1.1pct)；净利率1.3%(-0.9pct)；3)四费率6.14%(-0.15pct)，其中管理2.7%(-0.1pct)/研发2.4%持平/财务0.81%(+0.05pct)；4)经营净现金流-185 亿元(-44.4%)因购买商品及接受劳务所支付现金增加；5)资产负债率85.9%(+2.4pct)。

    　　Q2 新签高增35%，海南等地市场取得突破。1)H1 新签1673 亿元(-2.8%)完成年度计划目标的41.8%；其中建筑施工1353 亿元(-2.4%)、设计咨询104 亿元(+0.9%)、建材工业102 亿元(+1.3%)、房产开发30 亿元(+86.9%)；2)Q2 新签增速35.3%(Q1 为-35.8%)，建筑施工Q2 新签高增41%；3)海南总部成立，H1 新签24 亿元；雄安新区新签工程设计订单超2 亿元。

    　　拟分拆装配式业务平台建材科技上市，推进员工持股激励信心。1)推进“1+5+X”区域市场布局，拟收购天住集团51%股权以开拓京津雄安市场；2)拟分拆全资子公司建材科技上市；建材科技是首批国家装配式建筑产业基地，年商品混凝土生产能力4500 万立方/预制构件年产能超75 万立方；3)推进2020-22 年核心员工持股计划，三年累计授予不超100 人/首年不超1500 万元，将激励信心；目前认缴1064 万元；4)子公司持有60%股权的扎拉矿业的金矿资源储量较原采信储量有较大增加。

    　　核心风险：基建/地产投资低于预期，新签订单增速下滑等