视源股份(002841)：板卡和交互平板业务同时承压 毛利率控制有效

　　投资要点：

    　　公司发布20 年中报：上半年公司收入62.5 亿元，同比下滑13.3%，主要由于液晶显示主控板卡收入下降，归母净利润5.4 亿元，同比下滑4.1%，扣非归母净利润4.4 亿元，同比下滑17.0%；其中Q2 收入36.3 亿元，同比下滑5.6%，归母净利润3.8 亿元，同比增长0.9%，Q2 环比较Q1 明显恢复。

    　　板卡业务受制于全球电视负增长，毛利率控制有效，市占率较19 年底略微下滑。液晶电视主控板卡业务上半年收入25.5 亿元，同比下滑34.6%，预计由于供应端承压，物流迟滞、订单延后等影响；液晶电视主控板卡出货量为2839 万片，市占率为30.84%，较19年底32.4%略有所下滑；上半年智能电视板卡出货量为1583 万片，占上半年整体板卡出货量的55.8%。2020H1 全球电视机出货下滑6.2%，外部环境带来的影响较大。毛利率18.09%，同比减少0.45 个百分点，控制有效。

    　　教育产品升级创新，取得逆势增长，智能平板维持市占率第一。1）教育业务受到学校停课影响。半年品牌推出针对高校场景的交互智能平板、新一代智慧黑板、校园小间距LED、校园广播系统、智能讲台等多款硬件产品，其中智慧黑板、学生终端、录播系统等产品取得了同比较快增长。2）上半年交互智能平板在教育市场中收入22.1 亿元，同比增长5.6%，市占率40.6%，继续位居大陆教育市场交互智能平板首位。同期全国教育交互平板市场是下滑23%，公司取得逆势增长的可喜成绩。

    　　商用平板MAXHUB 发布全新一代V5 系列产品，同时维持市场份额第一的领先优势。1）V5 系列产品与钉钉、华为、腾讯云、阿里云、WPS 等合作构建了开放式生态系统，新品在上半年持续发力。2）上半年中国大陆商用平板市场销售额同比增长9%，公司商用平板收入4.4 亿元，同比增长27.4%，在竞争激烈的市场中维持市占率（32.2%）第一的领先优势。公司上半年托新品拓渠道取得有效成果。整体交互平板板块毛利率34.71%，同比下降1.82 个百分点。

    　　毛利率控制有效，预收和应付同比均下滑，现金流有待改善。1）去年为公司毛利率历史顶峰，在高基数情况下仍控制有效。上半年毛利率同比提升1.28pcts 至27.3%，带动净利润率提升0.8pct 至8.7%，其中销售费用率基本持平；管理费用率和研发费用率分别同比增长1.05pcts 和1.47pcts 至5.2%和7.8%，主要由于相关人员及薪酬增加。2）应收和预付出现较大波动，应收同比减少44%，预付同比增长145%。公司加强了对应收的管理以应对预付的变化。同时预收款同比微降，侧面反映公司在手订单基本平稳。3）经营性现金流净额同比下滑108%至-5042 万元，主要受收入下滑影响。

    　　维持盈利预测，维持增持评级。我们预计公司20-22 年归母净利润为14.0/16.8/20.4 亿元，对应PE 为47/39/32 倍，维持增持评级。