传音控股(688036)：手机行业“非洲之王” 多品牌战略高筑竞争壁垒

深耕非洲市场，本地化技术创新巩固公司护城河。公司自成立以来一直致力于为新兴市场用户提供以手机为核心的多品牌智能终端，经历十余年的积累，在新兴市场取得了领先的市场占有率和广泛的品牌影响力，被业界称为“非洲之王”。公司坚持新兴市场本土化产品的规划和技术研发创新，同时不断完善渠道布局，构筑市场进入高壁垒，巩固公司市场份额的绝对优势。

    新兴市场增长潜力巨大，智能机加速渗透行业格局明朗。新兴市场人口基数超30 亿，受制于经济发展和通信基础设施建设，手机行业发展相对滞后。虽然起步较晚，但新兴市场手机行业空间巨大，存在较大结构性改善需求和智能机转化空间。随着新兴市场经济发展和通信基础设施的建设，人口红利进一步释放，预期市场对于智能机需求逐步增加。公司作为新兴市场龙头，有望受益于市场空间的需求放量，获得长期稳定的营收增长。

    构建多层次品牌布局，丰富品牌生态提升客户粘性。公司手机产品包括TECNO、itel 和Infinix 三大品牌，涵盖不同细分消费人群，多层次品牌产品布局满足不同消费群体需求，增强企业品牌竞争力。手机产品符合新兴市场发展趋势，智能机占比逐年提升，同时以移动互联网产品丰富品牌生态，与多公司合作积极开发应用程序，有效提升客户粘性。良好的用户基础和客户粘性将构成公司成长核心驱动力。

    积极实施多元化战略布局，拓展新盈利增长点。公司积极实施多元化战略布局，在非洲市场逐步开发数码配件、家用电器和移动互联网服务。公司通过多品牌战略实现业务线的全面覆盖，初步形成 “手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的商业生态模式，取得较高的用户粘性和品牌影响力，新业务形态有望构成公司新盈利增长点，带动盈利能力不断提升。

    盈利预测和投资建议：受益于新兴市场持续稳定的需求增量和人口红利释放，公司有望获得持续收益；考虑到新兴市场需求向智能机转换趋势，目前公司功能机出货量的一半占比有望向智能机转化，公司业绩增量空间巨大。预计公司2020-2021 年归母净利润分别为20.1、23.2 亿，当前股价对应的PE 分别为43、37x。对比可比公司目前的估值水平（2020/2021 年35/28x），由于公司在差异化竞争格局、非洲市场占据绝对优势的情况下能够享受一定的溢价，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示事件：市场竞争加剧、汇率变动、境外子公司管控风险。