上汽集团(600104)公司动态点评：中报业绩超预期 静待下半年销量、盈利双复苏

　　事件：

    　　公司发布2020 年半年度报告，2020H1 实现营业总收入2837.4 亿元，同比下降24.6%，实现归母净利润83.9 亿元，同比下降39.0%，其中二季度实现营业总收入1777.9 亿元，同比增长1.0%，实现归母净利润72.7 亿元，同比增长31.9%。

    核心观点：

    　　1、20Q2 业绩超预期，主要得益于销量复苏、产品结构提升和成本控制：

    　　20Q2 实现营业总收入1777.9 亿元，同比增长1.0%，环比增长67.8%，实现归母净利润72.7 亿元，同比增长31.9%，环比增长548.9%，20Q2 销售毛利率为9.9%，同比和环比分别下降2.6 和1.0 个百分点，销售净利率为5.5%，同比和环比分别上升1.2 和4.1 个百分点。公司业绩同比环比均大幅增长，主要得益于：一、随着新冠疫情的影响逐步减弱，汽车消费呈复苏趋势，公司二季度实现销量137.01 万辆，同比下降2.4%，环比增长101.8%；二、公司产品结构有所提升，上汽大众 A+级以上车型比例达63%，上汽通用中高端车型比例超55%，叠加销量复苏的影响，大众和通用Q2 利润均呈较大改善；三、公司加强成本控制，四费比率为8.6%，同比和环比分别下降3.8 和4.3 个百分点，其中销售费用率同比和环比分别下降3.3 和0.8 个百分点，一方面是由于公司本期执行新收入准则，车贷贴息部分不再计入销售费用，直接抵减收入，另一方面是由于公司运输物流和广告宣传费等费用同比下降。

    　　2、合资品牌盈利持续复苏，下半年有望实现销量和盈利向上共振：20H1实现对合联营企业投资收益40.6 亿元，同比下降33.5%，其中20Q2 实现41.0 亿元，同比下降31.5%，环比增长41.4 亿元。20H1 上汽大众销量下降37.2%，制造公司实现归母净利润69.1 亿元，同比下降30.1%，上汽大众Q1 基本处于微盈，Q2 产品结构上升，实现较大的盈利改善；20H1 上汽通用销量下降33.3%，制造公司实现归母净利润17.8 亿元，同比下降74.9%，主要是由于上汽通用销量下滑和产品结构影响所致；20H1 上汽通用五菱销量下降28.7%，实现归母净亏损6.3 亿元，较去年同期下降14.7亿元，主要是由于五菱目前处于宝骏品牌换标阶段，产销量下降导致盈利能力下降。当前公司旗下合资品牌呈销量复苏态势，20Q2 上汽大众、上汽通用和上汽通用五菱销量环比分别增长115%、110%和122%，销量复苏带来盈利能力的恢复，20Q1 对合联营企业的投资收益为-0.4 亿元，Q2对合联营企业的投资收益达41.0 亿元，当前新冠疫情的影响正逐步减弱，各地汽车刺激政策仍持续发挥作用，叠加合资企业的新车型，如上汽大众的MPV Viloran、途观L Coupe 版本、途昂X、途岳纯电版和MEB 产品，上汽通用旗下凯迪拉克品牌的CT4、别克品牌的换代昂科威、全新GL8，通用五菱旗下多款宝骏换标产品，预计下半年公司将迎来销量和盈利的向上共振。

    　　3、上汽乘用车专注电动智能化转型，新品牌展现核心竞争力：20H1 上汽乘用车实现销量24.1 万辆，同比下降22.5%，其中Q2 实现销量14.2 万辆，环比增长42.9%，20H1 上汽乘用车实现营业收入205.7 亿元，利润方面仍为亏损，主要是由于销量受疫情影响所致。上汽乘用车专注于电动智能化转型，公司积极布局新能源汽车产业链，与宁德时代、英飞凌、麦格纳在电池、电动车功率模块和电机方面全面合作，还在新能源汽车后市场设立安悦充电、环球车享等，上汽英飞凌顺利实现全球最先进的第七代IGBT量产；在智能驾驶项目建设方面，公司对标全球领先智驾技术，已基本实现AI Parking 和AI Pilot 功能并同步启动测试，公司20 年推出中高端新能源车品牌R，旗下产品MARVEL-R 将搭载5G 技术，具备L3 级自动驾驶功能，将全面展现上汽乘用车的核心竞争力。

    财务预测及投资建议：预计20-22 年公司归母净利润227、264 和290 亿元，EPS 为1.94、2.26 和2.48 元，对应20 年PE 为9.9X，维持“推荐”

    　　评级。

    风险提示：新冠疫情的持续影响，汽车市场低迷，新车销量不及预期，终端价格承压的影响。