五粮液(000858)：进度符合预期 期待中秋旺季动销

　　事件：公司发布2020 年半年报。2020H1 营业总收入307.68 亿元，同增13.3%；归母净利润108.55 亿元，同增16.3%；2020Q2 营业总收入105.29 亿元，同增10.1%；归母净利润31.51 亿元，同增10.1%；二季度销售商品收到现金159.27亿元，同比增长55.13%；业绩和现金流表现基本符合预期。

    　　时间过半，任务过半，进度符合预期。公司上半年实现营收307.68 亿元，同比增长13.3%，其中高端五粮液酒预计销量超过1.5 万吨，由于出厂价提升同比效应，预计吨价增速10-15%，成为主要营收增量来源；其中单二季度五粮液酒发货约5000 吨，同比基本持平。系列酒聚焦核心大单品，上半年尖庄、五粮醇、五粮特曲等产品增量明显，陆续实现产品的更新换代，其中根据微酒报道，尖庄上半年新品全新上市，实现同比增长156%，全年力争突破30 亿元。

    　　强化营销，细化管理，发力团购渠道。公司加强了对于团购渠道的拜访和开拓力度，上半年销售费用率10.4%，同比小幅提升0.59pct，逆势做市场投放，以期消费复苏后品牌力再上台阶。同时，公司于6 月召开营销工作会议，提出用数字化手段，调整优化传统渠道计划量，同时加大团购、新零售渠道的开发力度，新增计划量将投放到新零售和团购渠道，规划公司销量的20%将在团购渠道实现，并对团购客户提供瓶身印刷公司名称等订制服务。我们认为，公司对团购和新零售渠道的重点发力有望进一步强化厂家对于渠道的把控权。

    　　批价持续走高，期待中秋旺季动销。疫情后，公司领导积极访一线、走终端、开座谈。并根据市场情况，推出稳市场、稳增长的政策措施，各营销战区的工作重心也在聚焦“两控一加快”与“三损三补”，较为平稳应对了疫情影响。当前，随着消费的回暖和商务活动的正常化，高端白酒动销边际向好，茅台批价上行至2800 元左右，为白酒公司打开价格天花板。五粮液作为千元价格带的龙头公司，未来量价增长空间较大。从渠道调研的情况来看，五粮液终端动销恢复明显，终端价站稳千元价格带，批价持续走高至970 元左右。中秋备货将至，目前渠道库存较低，约1 个月左右，经销商打款积极，婚喜宴和商务活动正常化，期待公司中秋旺季的量价表现。

    　　盈利预测与投资建议：看好公司长期品牌力的提升和团购渠道的放量，小幅上调2020-2022 年收入至579/674/763 亿元，同比+16%/+16%/+13%，预计2020-2022 年归母净利润分别为205/245/281 亿元（原预测为197/224/254 亿元），同比+18%/+19%/+15%，对应PE 分别为45x/38x/33x，维持“买入”评级，并上调目标价至255 元，对应2020 年40 倍PE。

    　　风险提示：疫情影响时间有不确定性；高端酒价盘出现波动；量价关系协调不好导致渠道力受损。