中国建筑(601668)：二季度收入利润加速恢复

　　投资要点：

    　　公司2020 年上半年归母净利润增速-2.3%，基本符合预期。2020H1 公司实现营业收入7282 亿元，同比增长6.24%，实现归母净利润198 亿元，同比下滑-2.31%，其中2Q20 实现单季营收4644 亿元，同比增长19.7%，单季净利润123 元，同比增长7.13%，收入利润增长快速恢复中。

    　　收入结构相对稳定，房建业务利润贡献提升。分业务来看，房建业务实现营业收入4785 亿，同比增长7.5%，占比较去年同期提升1.04 个百分点至65.7%，毛利率提高1.4 个百分点至6.4%；基建业务实现营业收入1446 亿，同比增长2.9%，占比降低0.56 个百分点至19.9%，毛利率为9.9%，同比提高1.2 个百分点；房地产实现营业收入1098 亿，同比增长12.4%，占比提升0.89 个百分点至15.2%，毛利率同比降3.6 个百分点至29.0%；勘察设计实现营业收入40.2 亿，同比下滑20.3%，毛利率同比减少1.2 个百分点至15.1%。

    　　上半年综合毛利率提升0.83 个百分点，研发投入力度加大使得期间费用率（含研发费用）提升，减值计提大幅增加，综合影响下净利率下滑0.17 个百分点。2020H1 公司综合毛利率为10.96%，同比增加0.83 个百分点。加回研发费用，期间费用率同比提升1.06 个百分点至4.28%，其中销售费用率为0.29%，同比小幅增加0.02 个百分点；管理费用率为1.87%，与去年同期持平；研发支出近90亿元，同比大幅增加57.4 亿，带动费用率增加0.76 个百分点至1.24%；利息费用及汇兑损失增加使得财务费用率同比提升0.28 个百分点至0.89%。公司资产及信用减值损失占营业收入绝对比重同比增加0.48 个百分点至0.52%，综合影响下公司净利率下滑0.17 个百分点至4.52%。

    　　收现比基本持平，付现比降低，现金流有所改善。公司2020H1 经营活动现金流量净额为-706 亿元，同比少流出139 亿元。上半年收现比102%，较去年同期微降0.54 个百分点，公司应收票据及应收账款较19 年末增加225 亿元，合同资产增加428 亿元，房地产开发成本增加253 亿元，开发产品增加43.8 亿元，合同负债中已结算未完工小幅减少8.33 亿元，显示在房建业务较快增长的同时，新签订单质量较好，预收房款增加65.6 亿元；付现比115%，同比降低2.62 个百分点，其中应付票据及应付账款较19 年末增加254 亿元，预付款增加18.5 亿元。20 年6 月末公司资产负债率75.95%，较19 年末小幅提升0.62 个百分点。

    　　新签订单保质保量，基建受益逆周期调节景气度上行，房建龙头优势持续强化。20 年上半年公司实现新签合同1.51 万亿，同比增长5.2%，其中京津冀、长三角、粤港澳等优势地区新签9275 亿元，占新签比例超过60%，显示较高的订单质量。分业务看，建筑业务新签合同额1.33 万亿，同比增长6.2%，其中房建业务新签1.06 万亿（同比+2.6%），基建业务新签合同2610 亿元（同比+23.6%），勘察设计新签合同68 亿元（同比+23.2%）。公司房屋施工面积占比逐年提升，从09 年至19 年末已提升5.6 个百分点，20 年上半年继续提升2.0 个百分点至12.1%，存量经济下，龙头效应不断凸显，公司凭借绝对优势可有效抢占房建业务头部订单，有望实现质、量齐升。地产业务坚持“慎拿地、高周转、保资金”的策，上半年实现销售额1807 亿元（同比-1.9%），销售面积1006 万方（同比-2.1%），截至20 年6 月末，公司地产业务土储充足，约为1.21 亿方，是19 年销售面积的5.6 倍，且存货超七成集中在一线和省会城市，具备优良市场环境。

    　　下调20-21 年盈利预测，新增22 年盈利预测，维持“买入”评级：受疫情影响，下调20-21 年盈利预测，新增22 年盈利预测，预计公司20-22 年净利润分别为456.2 亿/501.8 亿/556.1 亿（20-21年原值分别为500.9 亿/551.0 亿），增速分别为9%/10%/11%，对应PE 分别为4.7X/4.3X/3.8X，维持买入评级。