中海油服(601808)：至暗时刻已过 静待服务价格回暖

　　核心观点

    　　业绩符合预期：公司上半年实现收入145 亿，同比+7%；归母净利润17.14亿，同比+76%。其中Q2 实现收入63 亿，同比-17%，归母净利润5.75 亿，同比-39%，基本符合预期。分板块来看，由于收到一次性违约赔偿款13 亿，钻井板块实现收入60.5 亿，同比+35%；油技板块实现收入60.6 亿，同比下滑9%，主要为服务价格下滑和疫情蔓延后海外订单延期所致；船舶板块实现收入15.4 亿，同比+7%；物探板块实现收入7.4 亿，同比-26%。

    　　工作量饱满，服务价格承压：上半年在油价暴跌、疫情扩散、行业触底和竞争对手普遍亏损的情况下，公司仍实现了逆势增长，背后核心原因在于国内增储上产大背景下饱满的工作量。H1 中海油资本开支356 亿，同比+6%，预计全年国内资本开支560 亿，同比也增长10%，因此公司各板块工作量均有所保障，H1 钻井平台作业天数7662 天，同比+11%。目前压制盈利主要因素在于服务价格，H1 自升式和半潜式日费率分别约6.3 和15.3 万美元/日，同比-7.4%/+1.3%。且在目前油价环境下，下半年新签合同服务价格预计也将维持低位，未来公司盈利改善程度将取决于价格回升的时点和幅度。

    　　长期成长性仍值得期待：上半年虽然油技板块收入略有下滑，但公司在测井/定向井、钻井液和完井增产等领域均实现新技术突破。研发费用3.4 亿，同比+23%。全球来看油田技术服务市场空间巨大，公司市占率仅3%-5%。未来受益于国内饱满的工作量和较好的现金流水平，公司拥有在行业低谷期逆势反超的良机，仍然具备很强的成长潜力。

    　　财务预测与投资建议

    　　基于最新资本开支规划和费率水平，我们调整公司20-22 年每股收益分别为0.64/0.82/1.05 元（原预测0.81/1.09/-元），由于20 年行业盈利受疫情影响较大，估值不具备参考价值，根据21 年可比公司26 倍市盈率，调整目标价为21.32 元（原目标价21.06 元），维持买入评级。

    　　风险提示

    　　油价波动风险；政策转向风险；中海油资本开支不及预期；技术进步放缓