口子窖(603589):业绩符合预期 调整持续推进

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:余驰/周悦琅/吕若晨 日期:2020-08-28

2Q20 业绩符合我们预期

    公司公布1H20 业绩:上半年收入15.7 亿元,同比-35.12%,归母净利4.86 亿元,同比-45.65%;其中2Q20 收入7.92 亿元,同比-25.07%,归母净利2.43 亿元,同比-30.53%。公司二季度业绩基本符合我们预期。

    发展趋势

    二季度基本面仍然承压,我们维持业绩逐季改善的判断不变:单2Q 收入利润均下滑20%以上,在疫情和主动调整背景下,公司基本面仍然承压;但口子窖一直采用“不压货”的模式,渠道库存也偏良性,随着8 月后行业需求恢复正常,我们预计公司三季报有望得到明显改善。2Q 销售费用逆势增长16.3%,销售费用率同比+5.5ppt 至15.6%,反映公司在营销层面继续保持积极投入。2Q毛利率同比+1.6ppt 至75.1%,我们预计与次高端新品逐步放量有关;期末预收款环比基本持平。

    持续推动改革,耐心等待基本面拐点:面对疫情和经营问题,管理层保持积极调整状态,从最新情况看,公司已在渠道建设和产品结构方面展开调整,如主导市场精细化运作(分产品运作,招商,渠道下沉等)、加大投放、发力团购酒店、推出次高端新品等。

    但公司此次改革将涉及到产品升级、经销商结构和销售队伍等方面系统性的调整,不会一蹴而就,尤其在整个行业逐步转变为以企业为主导的系统性竞争后,我们认为公司需要有更清晰的战略和坚定的执行,挑战和机会并存。

    口子窖目前基本是行业内估值最低的白酒公司,我们认为其低估值已反映了市场对于其在安徽省内市占率可能进一步走低、成长性偏弱、净利率下行的悲观预期。接下来,随着业绩的逐季改善,公司有望迎来第一阶段的估值修复,但从长期角度看,我们认为真正的经营拐点需看到管理层在战略布局、营销体系以及次高端氛围起势三方面的实质进展。

    盈利预测与估值

    我们维持2020/21 年盈利预测15.1/17.92 亿元,并维持目标价63元不变,对应2020/21 年25/21.1x P/E,当前股价对应2020/21 年23.2/19.6x P/E,当前股价对应8%上涨空间,维持跑赢行业评级。

    风险

    疫情持续时间超预期;调整效果不达预期,收入端将进一步承压;次高端价位布局不佳,长期成长可能面临天花板。