新华保险(601336)1H2020业绩点评：趸交渠道推升保费 投资端受权益市场向好提振

结论与建议：

    新华保险发布2020年上半年业绩，公司1H2020营收增32%至1187亿，净利降22%至82亿，扣非（去年同期受到税收返还）后净利降4.7%至83亿。另外，公司公布1H2020会计估计变更情况，源于精算假设调整，增提寿险及健康险25亿，对应减少1H2020税前净利25亿。保费端方面，源于公司趸交渠道保费放量，推动总保费实现三成以上的增长。投资端来看，主要为权益市场向好推动，推动总投资收益率同比上升。公司目前股价对应2020年PEV为0.77X，估值具备吸引力。综上而言，我们给与“买进”的投资建议。

    1H2020 扣非净利降4.7%，源于高基期及准备金增提：新华保险1H2020营收增32%至1187 亿，净利降22%至82 亿，扣非（去年同期受到税收返还）后净利降4.7%至83 亿。另外，公司公布1H2020 会计估计变更情况，源于精算假设调整，增提寿险及健康险准备金25 亿，对应减少1H2020税前净利25 亿。

    趸交渠道贡献主要增量，代理人逆势扩张：从保费端来看，1H2020 新华寿险YOY 增31%至969 亿，体现极强的负债端扩张能力。从拉动保费的结构来看，新单为主要贡献：长期险首年保费YOY 增155%至299 亿（增量主要为趸交保费）。续期保费方面，表现稳健：1H2020 续期保费YOY 增7.4%至627 亿。代理人方面，截止1H2020 公司个险规模人力53 万，创历史新高，YOY 增37%。

    权益市场向好提振投资，择机加大权益类资产配置：投资方面，截止1H2020 公司总投资资产较上年末增7.3%至9003 亿。资产配置方面，公司增加了长久期国债、地方债等利率债配置，并择机加大权益型资产配置。1H2020 公司总投资收益率5.1%，YOY 提升0.4pct；不过净投资收益率为4.6%，YOY 下降0.4pct，指向上半年长端利率回落带来一定配置压力。

    内含价值较快增长：从内含价值方面来看，截止1H2020 公司内含价值为2248 亿，较年初增长9.6%，实现快速增长。公司调整了风险贴现率（从11.5%调降至11.0%），贡献内含价值增量的20.1%；虽然价值率承压，不过在新单放量背景下新业务价值影响贡献增量的26.5%；另外，投资端及运营端表现好于假设，分别贡献增量13.1%、15.8%。

    盈利预测和投资建议：结合此次半年报业绩，我们预计公司2020、2021年净利分别增2.8%、23.1%至150 亿、184 亿（此前预计159 亿、184 亿），下半年看好长端利率的企稳和加大保障险销售带来的价值率回升，目前股价对应PE12.2X、9.9X，PEV0.77X、0.67X，估值较低，给与“买进”的投资建议。

    风险提示：长端利率下行超预期